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机构：国信证券
研究员：刘孟峦/胡瑞阳
煤炭：产/销量维持相对稳定，销售结构优化、成本下降致毛利显著增加。
2024Q3 商品煤产量81.2 百万吨，同/环比-0.1%/-0.9%；煤炭销量115.6 百万吨，同/环比+0.9%/+2.7%，其中自产商品煤销量82.1 百万吨，同/环比-1.6%/-0.5%；自产煤、外购煤销售均价分别为528 元/吨、635 元/吨，分别同比+7 元/吨、+16 元/吨，环比-4 元/吨、+2 元/吨。销售结构方面，2024Q3年度长协/月度长协/现货/坑口直销售价分别为496/691/596/269 元/吨,占比分别为51%/34/10%/5%，其中售价较高的月度长协和现货合计占比提高8.6pct。人工成本降低带动成本改善，2024Q3 公司自产煤单位生产成本176元/吨，同比-21 元/吨，环比-17 元/吨。最终，2024Q3 煤炭板块实现毛利206 亿元，同/环比+18%/+16%。项目进展方面，2024 年三季度新街台格庙矿区新街一井、二井项目获得核准批复；新街三井、四井项目获得探矿权证。
电力：发/售电量增长，业绩季节性改善。2024Q3 公司发/售电量64.1/60.4亿千瓦时，分别同比+14.4%/+14.9%；平均利用小时数为1428 小时，同比+3.0%；平均售电价格395 元/兆瓦时，同比-4.4%。2024Q3 板块实现毛利率15.8%，同比-4.1pct，但旺季下环比+1.0pct。最终，2024Q3 板块实现利润32 亿元，同/环比-18%/+54%。此外2024Q3 公司新增发电装机容量117 兆瓦。
运输：铁路、港口利润下滑，航运利润增加，整体经营稳健。2024 年前三季度铁路/ 港口/ 航运分部营收为327/51/38 亿元， 分别同比-1.0%/+3.1%/+3.9%，毛利率则分别同比持平/-2.3pct/+3.3pct，实现利润总额为102/18/3 亿元，分别同比-1.1%/-4.3%/+205%。
投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。
由于公司煤炭成本低于此前预期，上调盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润为612/629/635 亿元（ 前值为548/557/558 亿元） ，对应PE 为13.3/12.9/12.8。公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。
风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司核增产能释放不及预期、公司分红率不及预期。