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机构：中金公司
研究员：邓学/任丹霖/荆文娟
公司公布1-3Q24 业绩：收入277.31 亿元，同比+17.96%；归母净利润为11.66 亿元，同比+15.52%；扣非归母净利润为10.85 亿元，同比+64.96%。
对应3Q24 实现收入98.11 亿元，同比+21.44%，环比-1.35%；归母净利润为2.71 亿元；扣非归母净利润为2.73 亿元，同比+14.05%，环比-29.95%。
受轻卡行业销量下滑拖累，3Q24 业绩低于我们预期。
发展趋势
产品组合加快完善，稳定营收增长基本盘。1-3Q24 公司实现整车销售242,223 辆，同比+9.56%。3Q24 整车销售82,546 辆，同环比+9.56%/-3.29%，环比下滑主要系轻卡销量走弱。3Q24 新车型Bronco 持续爬坡，销量为3,693辆，占江铃福特销量比重达40.3%。往前看公司不断丰富产品矩阵，我们认为，3Q24 江铃大道山地版、节能轻卡投产上市，有望驱动商用车板块加速提振，叠加乘用车板块新车周期爬坡，为公司营收增长注入长期动能。
毛利率保持稳健，费用管控成效明显。1-3Q24 毛利率为13.86%，同比-1.51pct；3Q24 毛利率为14.41%，同比-2.18pct，环比-0.18pct，同比下降主要系会计准则调整影响。公司费用管控能力较强，3Q24 销售/管理/研发/财务费用率分别为3.59%/1.91%/ 2.43%/-0.53% ， 分别同比-0.9ppt/-0.76ppt/-2.56ppt/+0.19ppt。我们认为，随着费用端精细化管控和产品端结构改善，公司盈利空间有望进一步释放。
全球化布局不断推进，Robovan 打造新场景。公司加速布局全球市场，与中东市场经销商展开合作，产品进入卡塔尔等地市场，9 月江铃凯运+欧五样车在越南都成工厂成功组装下线。我们认为，公司积极拓展海外市场，提升全球份额，海外业务有望成为业绩新的增长点。据公司公告，2024 年5 月JMC 与文远合作车型Robovan 已获准在广州开展“纯无人测试”及“载货测试”，为中国首个城市开放道路场景下的L4 级自动驾驶货运车纯无人远程测试许可。我们认为，智能驾驶商用车有助于打造智慧物流新业态，公司有望凭借前瞻布局收获先发优势。
盈利预测与估值
由于商用车销量承压，我们下调2024/2025 净利润14.5%/4.6%至17.40 亿元/22.86 亿元。当前股价对应2024/2025 年13.0 倍/9.9 倍P/E。维持跑赢行业评级和28.40 元目标价，对应14.1 倍/10.7 倍2024/2025 年P/E，较当前股价有8.1%的上行空间。
风险
新车型爬坡不及预期，市场竞争加剧。