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机构：国泰君安
研究员：刘越男/苏颖
预计2024Q3 海外代理增速强于预期，国内表现或略弱于预期；海外拓店持续发力，Q4贡献释放可期。
投资要点：
维持“增持” 评级。考虑到国内客流大盘疲弱及同期高基数压力，下调预计公司2024-2026 年经调整净利润分别为27.51/33.42/40.23亿元（原值28.69/34.48/41.32 亿元）。海外加速拓店叠加IP 策略推进发力，成长空间可期，给予2024 年20xPE，下调目标价至47.40港元（原值49.60 港元），维持“增持”评级。
预计2024Q3 海外代理增速强于预期，国内表现或略弱于预期。考虑到海外代理出货节奏的季度间波动及国内同期Barbie 提振下的较高基数，我们预计2024Q3 公司收入增速约18.3%，对应营业收入约为44.84 亿元；预计2024Q3 国内收入增速约7.0%，海外直营/代理市场增速分别对应55%/28%。考虑到2024Q3 高毛利率的海外直营业务贡献占比稳步提升，预计毛利率同比、环比均有提升；考虑到2024Q3 单季度海外拓店提速带来的前置费用、加速旺季备货带来的仓储费用趋于稳定，预计销售及管理费用率26.10%，经调整净利率约为15.5%，对应经调整净利润约为6.94 亿元。
拓店如期推进，哈利波特IP 提振同店表现可期。我们预计2024Q3国内净增门店超100 家，海外净增门店150-200 家，符合全年开店节奏（全年国内计划净增350-450 家，海外净增550-650 家）。哈利波特IP 联名产品已于10 月18 日全国四家快闪店发售，并将于10月31 日全渠道通贩上新，全球发售有望驱动国内及海外市场销售，进一步提振加盟商开店与代理商拿货意愿，业绩表现可期。
IP 提振品牌势能，海外拓店提速释放，2024Q4 利润表现可期。基于：①国内大店战略持续推进，有望带动IP 销售占比持续提升；②海外市场直营驱动，随着产品组合优化、IP 销售占比提升，经营杠杆逐步释放；③受益高利润率产品占比提升，驱动TOP TOY 毛利率提升；预计公司整体毛利率有望进一步提升，随着海外直营业务店效进一步释放，拓店加密经营杠杆释放，盈利能力仍有较大优化空间，驱动整体利润端释放提振可期。
风险提示：海运运费及关税政策波动、同店拓店不及预期风险。