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机构：中金公司
研究员：温晗静/贾顺鹤/彭虎/李澄宁
舜宇光学科技公布9 月出货量数据：1）手机光学：公司手机摄像模组出货3,677.1 万片，同比下滑29.6%/环比下滑7.2%，主因去年同期安卓手机基数较高，同时公司专注于中高端项目，导致出货同比下滑但产品结构显著改善。手机镜头出货1.19 亿片，同比增长6.3%/环比下滑4.3%，结合大立光/玉晶光9 月营收环比-7%/-2%，我们认为北美大客户新机的集中拉货进入尾声。2）车载相关产品：公司9 月车载镜头出货931.4 万片，同比增长12.7%/环比增长10.4%，反映了客户需求的季节性增加。
评论
手机光学产品结构持续升级，关注Q4 安卓开启拉货。手机摄像模组端，舜宇1-9 月出货量同比下降1%，其中6-9 月下降明显，主因去年同期基数较高，同时公司持续推动产品结构升级的策略，我们估测Q3 公司手机摄像模组的ASP和毛利率或较上半年进一步提升；展望Q4，随着安卓新机陆续发布，我们预计公司模组出货量环比有望回升，同比或仍有下降，整体延续Q3 量减而价增的趋势，毛利率有望跟随产品结构升级而继续上升。手机镜头端，舜宇1-9 月出货量同比增长20%，我们预计Q4 安卓与北美客户拉货节奏的影响或此消彼长，全年出货量增速有望高于公司此前指引；价格方面，北美客户机型及部分上代安卓旗舰机型均已配备7P或玻塑混合主摄，我们预计随着下半年公司在北美大客户处的放量以及安卓新机的集中发布，公司高端镜头出货占比有望进一步提升，并推动ASP和毛利率的环比向上。
车载光学和XR应用稳步前行。舜宇1-9 月车载镜头出货量同比增长12%，我们看到车载摄像头的单车搭载量、平均像素以及国产化水平均在提升，看好公司作为车载镜头头部供应商有望持续受益。此外，舜宇1-9 月其他光电产品出货量同比增长42%，我们判断主要得益于AR/VR设备的出货量增长，看好AR/VR逐步放量为公司带来的成长驱动。
盈利预测与估值
舜宇光学科技目前交易于22.1 倍2024 年/18.5 倍2025 年市盈率。我们维持公司2024 年/2025 年归母净利润预测于24.7 亿元/28.7 亿元。我们维持跑赢行业评级和目标价63.4 港元，对应25.4 倍2024 年和21.2 倍2025 年市盈率，较当前股价涨幅15%。
风险
全球终端需求持续疲软，汽车行业智能化进展不及预期。