康师傅控股(0322.HK)：根深柢固攻守兼备-格隆汇

机构：长江证券
研究员：董思远/徐爽/冯萱

康师傅控股是方便面、软饮行业双龙头，营收结构持续优化康师傅控股是以水饮、方便速食为主业的平台型食饮公司，进入中国市场30 多年来，以扎实的通路精耕、丰富的产品/品牌矩阵，实现收入、利润的持续增长。2023 年度康师傅控股实现营业总收入804.18 亿元，方便面、饮品业务营收占比分别为35.80%、63.34%，2017~2023年方便面、饮品业务的收入CAGR 分别为4.1%、6.58%，饮品的提升相对更快。回顾历史，康师傅通过外延式合作（百事、星巴克等）、通路精耕（创新出营业所+渠道扁平化）缔造了规模领先、产品/品牌矩阵完善、渠道容错率高的良好发展势头。
　　水饮、速食赛道的量级平稳、产品持续迭代
　　传统的饮料、方便速食产品进入销量趋稳、产品迭代加速的阶段，驱动新增长曲线。随着国民经济平稳复苏，高品质、健康化等消费意识不断增强，无糖、无添加等健康概念越发深入人心。
　　2017~2022 年，无糖茶饮市场规模CAGR 为32.46%，而无糖碳酸饮料/碳酸饮料的市场规模CAGR 分别为84.01%/7.70%，及至2023 年无糖产品在碳酸饮料行业规模中已占比23.04%。
　　高浓度果汁如NFC 果汁因营养成分高、健康属性强，也正逐步成为果汁行业的升级方向；瓶装水高端化趋势明显，弱碱水、富硒水、含锶水等迭代出细分市场。2020~2022 年方便面均价CAGR 达5.87%，方便面的高端化、品质化趋势清晰，高品质新品频出。
　　康师傅：渠道基本盘扎实，规模优势、产品升级缔造价增主动权康师傅通路精耕渠道改革建立深厚护城河。通路精耕前康师傅经销商基本是一个大区招一个总代再往下一层层分销，改革后康师傅把区域划小，多招小经销商直接为零售点服务，加强多元化产品及渠道反应速度。截至2023 年底，公司的营业所、仓库、经销商、直营零售商数量分别为348、303、76875、217087 个，相较于其他食饮的龙头公司如青岛啤酒、伊利股份、海天味业，经销商数量分别为11357、19497、6591 个（2023 年度），康师傅渠道数量保持领先。
　　公司率先调价或掀起行业新一轮涨价潮，竞争格局有望改善。康师傅在冰红茶、方便面等品类具有提价的主动权，过往多轮次成本上涨转化为率先提价。今年以来，康师傅对1L 装的茶饮/果汁、方便面等产品上调了零售指导价及出厂价，并对产品进行升级。率先涨价有望推动产品高端化迭代，并引领全行业进入新一轮提价期，改善竞争格局，增强盈利水平。
　　盈利能力有望改善，股东回报价值凸显
　　产品结构优化加速价增，盈利能力有望持续改善，股东回报价值凸显。公司持续推动方便面、即饮茶、碳酸饮料等业务方面的产品迭代升级，并在成本压力期领衔行业内其他公司涨价，有望催化竞争格局改善、盈利能力提升。近年来，公司一直保持高分红率，股息率多维持在5%以上，股东回报较好，价值凸显。预计2024~2025 年公司EPS 为0.64/0.73 元，对应PE 估值18/16 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、消费升级不及预期，市场对提价有抵触情绪；2、上游原材料价格周期性波动的风险；3、食品安全风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险等。

康师傅控股(0322.HK)：根深柢固 攻守兼备

康师傅控股(0322.HK)：根深柢固攻守兼备