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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/王在存/郑涛
公司2024H1 业绩符合预期，冠脉业务保持快速增长，核心产品HT Supreme 冠脉药物支架美国市场获批在即；神经介入业务未来发展趋势向好，重磅产品颅内自膨药物支架审批进度按计划推进。展望下半年，公司业绩有望保持快速增长，创新产品获批打开公司成长空间。其中冠脉业务下半年有望保持高速增长，主要由于1）冠脉支架产品重新进入国家冠脉支架集采标内市场后仍处于快速放量阶段；2）冠脉创新产品棘突球囊3+N 联盟中标之后有望在联盟地区实现快速放量。公司神经介入业务短期受到颅内球囊集采以及创新产品入院进度放缓等影响，预计下半年仍将维持稳健增长。公司神经介入全球首创自膨颅内药物支架有望今年年底、明年年初获批，打开公司神经介入业务增长新曲线。
事件
公司发布2024 年半年报
2024 年上半年公司实现收入2.14 亿元（+32.5%），实现归母净利润766 万元（+125.9%），归母扭亏为盈，实现扣非归母净利润-1259 万元（+64.0%）。基本每股收益为0.02 元/股。
简评
上半年业绩符合预期，利润端实现扭亏为盈
2024 年上半年公司实现收入2.14 亿元（+32.5%），实现归母净利润766 万元（+125.9%），归母扭亏为盈，实现扣非归母净利润-1259 万元（+64.0%，去年同期为-3498 万）。据此计算：预计2024 年Q2 预计实现营收1.23 亿元（+39.2%）；归母净利润516 万元（+138.5%），扣非归母净利润520 万元（+135.4%），利润端扭亏为盈。
分业务来看：冠脉业务H1 实现营收约1.22 亿元（+70.8%)，冠脉业务保持快速增长的趋势；神经介入业务H1实现营收约0.91 亿元（+2.7%），神经介入业务保持稳定增长。
公司上半年业绩符合预期，由于营业收入同比大幅增长，营业成本和销售费用同比增长，但增长幅度均小于营业收入增长幅度，并叠加管理费用同比下降、研发费用同比增长以及投资收益大幅增长等因素，致使公司上半年归母净利润较去年同期大幅增长，实现扭亏为盈。
展望下半年，公司业绩有望保持快速增长，创新产品获批打开公司成长空间公司冠脉业务下半年有望保持高速增长，主要由于1）公司冠脉支架产品于23 年年初重新进入国家冠脉支架集采标内市场，目前仍然处于快速放量阶段；2）公司冠脉创新产品棘突球囊3+N 联盟中标之后随着各省市陆续执行集采中标结果，棘突球囊在联盟地区有望实现快速放量。公司神经介入业务短期受到颅内球囊集采以及创新产品入院进度放缓等影响，预计下半年仍将维持稳健增长。公司神经介入全球首创产品自膨颅内药物支架有望今年年底或明年年初获批，打开公司神经介入业务增长新曲线。整体来看，公司下半年业绩有望保持快速增长，创新产品陆续获批打开公司成长空间。
冠脉业务保持快速增长，核心产品HT Supreme 冠脉药物支架美国市场获批在即公司冠脉介入业务预计H1 实现营收约1.22 亿元，同比增长70.8%，主要系两款进入国家集采续标的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长，截至目前，公司2024 年冠脉支架产品销量已超2024 年集采报量，较上年同期大幅增长。公司新一代冠脉药物洗脱支架系统HT Supreme 是全球首款愈合导向冠脉药物支架系统，也是我国自主研发的首个在中国、美国、日本、欧洲同步进行支架上市前临床研究并在前述国家和地区申请产品专利的心脏支架产品。公司冠脉产品棘突球囊于23 年9 月获NMPA 注册证，并于2023 年12 月启动的京津冀28 类耗材联盟集采中以第一名中标，随着参与的各省份陆续执行集采结果，棘突球囊有望凭借兼顾通过性、切割效果及安全性等优势，实现联盟范围内的快速入院和放量。2024 年上半年，公司对棘突球囊进行了工艺优化以及产能扩充的验证，确保充足的产品供给。
2024 上半年，公司HT Supreme 药物洗脱支架系统先后在孟加拉国、中国香港、韩国、白俄罗斯、墨西哥等国家和地区获得海外注册证；公司两款冠脉球囊扩张导管（SC HONKYTONKTM）和（NCROCKSTARTM）分别在巴基斯坦、韩国获得海外注册证。同时HT Supreme 已于2021 年12 月向美国FDA 递交美国上市前批准的最终申报资料，并获得FDA 正式受理，有望于今年年底、明年年初获批。随着公司冠脉核心产品HT Supreme 在海外销售范围逐步扩大，有望助力公司冠脉业务保持快速增长。
神经介入业务未来发展趋势向好，重磅产品颅内自膨药物支架审批进度按计划推进神经介入业务预计H1 实现营收0.91 亿元，同比增长2.7%，收入增速较低主要系本报告期内神经介入球囊产品单价及销量下降并叠加颅内支架和9 款神介新品销量增长等因素综合影响所致。2024 年上半年，公司神经介入输送导管获批，球囊导引导管获得注册受理，预计24 年下半年获批。公司神经介入新产品研发均取得不同程度的进展，公司在神经领域布局的多款新产品均按研发计划中，其中：
1）颅内自膨药物支架获得创新器械批准并提交NMPA 注册，于2024 年5 月被NMPA 受理，有望于今年年底或明年年初获批。该产品是全球首款颅内自膨药物支架，优秀的输送性能让临床操作更容易，能达到更远的血管位置，有更大的治疗范围；专利的药物涂层技术定时控释有效抑制平滑肌的过度增生，降低再狭窄率。
2）公司涂层密网支架的临床试验完成全部临床随访，结果满足预期。该产品是目前国内唯一涂层密网支架，“涂层”的应用将使得该支架产品具有更好的生物学性能，以减少后期服用抗凝药的时间。同时，该产品部 分规格可兼容0.017in 微导管释放，可处理颅内远端中小血管的动脉瘤。计划于2024 年下半年提交注册申请，有望于25 年下半年获批。
受益于收入端的快速增长，公司各项财务指标改善明显2024 年上半年，公司的综合毛利率59.20%（+1.46pct），毛利率略微提升主要由于球囊和支架产品的销量同比大幅增长，规模效应导致毛利率提升。销售费用率17.32%（-2.22 pct）；管理费用率19.86%（-11.28pct），研发费用率大幅降低主要系子公司赛诺神畅从2023 年二季度开始正式投产，从投产日起，其与生产运营相关的费用不在管理费用中继续列支以及无形资产摊销和股份支付成本减少等因素共同影响所致；研发费用率31.95%（-0.55 pct），研发费用率基本持平主要系合并范围新增美国eLum 公司以及研发项目增加和部分研发项目进入关键里程碑，其材料、人工成本、动物实验费、临床实验费以及无形资产摊销等均有所增长所致；财务费用率0.99%（+0.58 pct），财务费用率略有提升主要系借款利息增加及存款利息收入减少等因素共同影响所致。
2024 年上半年，公司经营性现金流净额为1300.26 万元，同比下降16.72%，主要系销售收款增加、税收返还及财政补贴减少，同时购买商品、支付职工现金及各项税费增加等因素共同影响所致。2024 年上半年应收账款周转天数为13.58 天，同比减少8.38 天，应付账款周转天数为53.04 天，同比减少5.73 天，存货周转天数为249.83 天，同比减少10.66 天，库存水平控制良好。公司其他财务指标基本正常。
布局冠脉和神经介入领域，双轮驱动实现公司业绩快速成长公司在冠脉和神经介入领域均有较为完善的产品布局，凭借双轮驱动实现公司业绩快速成长。冠脉领域，公司冠脉支架通过全国集采续标重新进入标内市场实现国内市场的快速放量；冠脉棘突球囊于23 年9 月中标京津冀“3+N”联盟集采，有望实现快速挂网入院销售；海外市场，公司冠脉支架及配件类产品陆续在多个国家获批，今年年底或明年年初HT Superme 冠脉支架有望通过FDA 获批进入美国市场，海外市场的持续开拓形成公司冠脉业务的第二增长曲线。神经介入领域，公司产品布局实现出血、急性缺血、狭窄缺血和通路类领域的全覆盖，其中公司全球首创的自膨颅内药物支架临床数据优异，有望于今年年底或明年年初获批，带动公司神经介入业务实现快速增长。我们预计2024-2026 年公司营收分别4.59、6.60 和10.69 亿元，同比增长分别为33. 64%、43.89%和62.00%；预计实现公司归母净利润分别为0.10、0.35 和1.30 亿元，同比增长分别为126.35%、237. 93%和268.11%，对应PE 分别353、105 和28X，首次覆盖，给予买入评级。
风险提示：
1）公司核心产品颅内扩张球囊存在集采降价的风险，河北省心血管介入耗材全国联动集采已经将颅内球囊纳入集采品类覆盖范围，预计今年年底公布集采中标结果，在现有的盈利预测中已经考虑颅内球囊出厂价2025年同比下降25%，如果集采降价超预期，假设25 年公司颅内球囊出厂价下调35%，预计25、26 年公司营收分别为6.48 亿元、9.65 亿元，同比增长分别为41.2%、49.0%；2）神经介入行业竞争格局加剧导致的市场竞争风险；3）业绩大幅下滑或亏损：尽管公司在本轮冠脉支架接续采购中入选，且2023 年度公司冠脉支架产品销量较2021 年-2022 年呈现大幅增长，但集采常态化背景下，若参与集采的产品在价格下降的情况下不能实现销量的有效放量，可能会导致公司营业收入增长不及预期，单位生产成本偏高以及毛利率下降等风险；4）原材料供应风险：若公司在商业条款上未能与相关供应商在达成一致，或受到国际政治、自然灾害、国际贸易争端等不确定性因素影响，导致公司原材料供应中断，将会对公司生产经营产生不利影响；5）产品研发风险：由于公司产品多为III 类高风险医疗器械产品，产品技术含量、临床应用风险均较高，各国监管部门可能会不断提高产品审评及监管要求，使得新产品的审批周期有所延长，间接导致公司新产品推迟上市时间，甚至不能取得注册或上市许可文件；6）宏观环境风险：公司在法国、日本、美国、荷兰等地设立了境外子公司以开展临床试验或为后续海外销售提前布局，并已在爱尔兰等欧洲国家实现商业植入。随着全球政治形势日趋紧张，各种矛盾与冲突时有发生，贸易摩擦和技术保护逐步升级，公司作为中国企业有可能在前述国家和地区在税收、销售和研发等方面遭遇不公平待遇，进而对公司的经营业绩造成不利影响。