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机构：中金公司
研究员：冯启斌/吴其坤/郑学建/张骁瀚/杨鑫
北京首都机场股份近日发布关于广告业务及国际零售业务委托管理协议的补充协议（以下简称“补充协议”）。根据补充协议，商贸公司（首都机场母公司的全资子公司）对于国际零售业务的委托管理费率由20%下降至10%，传媒公司（首都机场母公司的全资子公司）对于广告业务的委托管理费率由22%下降至16%；生效时间均为2024 年9 月19 日至2026 年末；同时，2024-2026 年国际零售委托管理的关联交易上限额度由原先的2.4、3.7、5.1 亿元下调至0.9、1.1、1.4 亿元，广告业务委托管理的关联交易上限额度则由原先的2.0、2.5、2.7 亿元下调至1.51、1.70、1.92 亿元。
评论
我们认为公司关联交易情况正持续改善。2018 至2020 年，公司国际零售业务及广告业务委托管理协议的基础分成比例分别为22%、25%，且均含增量分成机制；2021 至2023 年，基础分成比例不变但增量分成机制取消；2024 至2026 年，原协议下基础分成比例分别下调至20%、22%，此次补充协议则进一步下调为10%、16%，我们预期委托管理费率的持续改善将助力公司成本压降。
商业业务收入尚待改善。2024 年上半年公司国际零售特许经营收入及广告收入分别为2.59 亿元、3.56 亿元，分别为2019 年同期的15%、61%，而旅客量为2019 年同期的66%。我们认为相较于航空性业务，非航业务的修复或存在更多压力，尤其是免税业务。
盈利预测与估值
我们维持公司2024/2025 年盈利预测-4.78 亿元/1.82 亿元不变。当前股价对应0.6 倍2024 年市净率和0.6 倍2025 年市净率。我们维持跑赢行业评级，维持目标价2.9 港元不变（基于0.8 倍2024 年P/B），较当前股价有29.5%的上行空间。
风险
国际旅客修复低于预期；免税消费持续疲软；资本开支金额超预期。