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机构：中金公司
研究员：曾韬/何伟/江鹏/汤亚玮
首次覆盖儒竞科技（301525）给予跑赢行业评级，目标价60.00 元，基于PE估值法，对应2024/25 年25.0/19.1x，公司是热管理控制器龙头。理由如下：
公司是变频节能控制器领域的行业领导者，深度把握大客户，技术同源下持续向汽车、工控领域扩张。公司成立于2003 年，始终聚焦于Know-how 属性较强的电力电子及电机控制领域，公司持续基于客户对产品技术参数、运行环境、功能特性等个性化需求提供一定的定制化服务，长期行业深耕下陆续突破了艾默生、三菱重工、博世、海尔等国际头部大客户，并跟随头部客户享受国内外市场的发展红利。
公司拓展新能源车热管理赛道，绑定头部客户，近年来高速成长。公司依托暖通热管理技术，于2017 年进入汽车热管理领域。公司与华域三电、上海光裕等Tier 1 压缩机供应商和科博乐等PTC 供应商保持稳定合作，其中华域三电下游客户包括特斯拉、赛力斯、长城汽车、吉利汽车、长安汽车等头部品牌。2020-1H24 以来公司汽车业务持续实现70-100%左右的同比高增。
公司积极向工控领域延展，未来有望贡献新的增长极。公司自2014 年上市第一款伺服系统产品Smart-A2，到2023 年公司已形成SMART、HERO、MACAN 等多个系列的伺服产品。2024 年该业务规模较小，尚处于发展期。
热泵去库周期见底，公司下游有望逐步回暖。2020-2022 年期间由于欧洲天然气价格大幅攀升带动了包括热泵、户储在内等出口需求高增，但2023 年由于天然气价格回落同样导致相关行业进入去库周期，2023 年公司热泵相关业务也大幅下滑。根据海关总署数据，中国热泵出口同比增速2024 年5 月开始回正，7 月同比增幅扩大至9%；另一方面中国对欧洲热泵出口降幅从50-60%反转至7 月的2%同增，我们认为欧洲热泵去库逐步接近尾声。
我们与市场的最大不同？市场大多因过去1-2 年的业绩担心公司业绩成长持续性，但我们认为热泵业务去库周期接近尾声，同时汽车业务高速增长贡献新的动能，工控业务也处于快速发展期，公司有望迎来新的成长周期。
潜在催化剂：热泵出口需求持续改善，汽车行业出货超预期，工控需求向上盈利预测与估值
我们预计公司2024~25 年EPS 分别为2.40/3.14 元，CAGR 为17%，当前股价对应2024/25 年市盈率为21.9x/16.8x。考虑到当前公司下游热泵去库周期渐进尾声，同时新能源车业务高速成长，我们给予公司一定的估值溢价，给予2024/25 年25.0/19.1x 市盈率对应60 元目标价，首次覆盖给予跑赢行业评级，目标价较当前股价有14.0%的上涨空间。
风险
热泵去库周期波动，行业竞争加剧，海外需求波动，经营活动现金流波动。