渝农商行(601077)：利润增速预计保持5% 估值仍有安全边际-格隆汇

机构：中金公司
研究员：严佳卉/侯德凯/张帅帅

　　公司近况
　　我们近期组织1H24 业绩后渝农商行与投资者的路演交流活动，市场较为关注公司信贷投放、净息差、非息收入、资产质量、分红计划等方面的表现。
　　评论
　　对公发力对冲零售需求不佳影响。1H24 公司新增信贷302 亿元，其中对公、零售分别为286 亿元和15 亿元。1H24 重庆市名义GDP同比增长6.1%，快于全国的4.0%，主要来自工业增速较快，另外，房地产业的降幅低于全国平均，或由于基数原因。展望未来，我们认为公司仍将围绕建设成渝双城经济圈、西部陆海新通道、现代产业集群体系等国家重点项目，发力对公信贷，实现资产规模5-6%左右的稳健增长。
　　负债成本对冲资产收益率下行影响。资产端，市场较为关心城投化债对渝农商行净息差的影响，公司表示目前化债的主要方式包括发放贷款、置换、展期，去年以来涉及金额超200 亿元，调整后平均利率水平在4-5%，利率平均降幅约100bp。负债端公司主动调优产品结构、降低存款成本，我们预计可一定程度上对冲资产收益率下行压力，息差降幅或趋于收窄。
　　其他综合收益中的债券浮盈有望支持下半年非息增长。1H24 其他综合收益中FVOCI债务工具浮盈26 亿元，我们预计仍能为后续的其他非息收入增长提供良好支撑。1H24 投资收益与公允价值变动25 亿元，占营收17%。
　　费用控制对冲营收增长压力。1H24 公司营业费用同比下降20%，成本收入比24%，公司目标2024 年成本收入比控制在32%，较去年下降1ppt。
　　零售不良有所上升，360%的拨备覆盖率为净利润提供缓冲。我们测算1H24 不良净生成率0.84%，同比上升10bp，主要来自零售贷款，而对公贷款不良生成较去年同期有所下降。1H24 末关注类贷款占比1.41%，较上年末上升27bp，公司表示部分客户还款能力下降，但抵押物较为充足。另外，此前计划中的大额清收或继续延期（链接），我们持续关注。
　　利润及分红预期稳定。考虑到有上述诸多因素对冲宏观经济对银行造成的经营压力，我们预计公司今明两年仍能保持5%左右的净利润增速。1H24末核心一级资本充足率13.83%，较高的资本充足率也保障分红率稳定。
　　盈利预测与估值
　　维持盈利预测不变。当前股价对应A股0.4x/0.4x 2024E/2025E P/B，H股0.3x/0.3x 2024E/2025E P/B，估值仍有安全边际。若区域经济复苏进程较好，则估值能有进一步上行空间。维持跑赢行业评级和A股6.37 元、H股4.78 港元目标价不变，分别对应0.6x/0.5x 2024E/2025E P/B，0.4x/0.3x2024E/2025E P/B，较当前A/H股价有25.4%/29.5%的上涨空间。
　　风险
　　区域经济改善不及预期，净息差下降超预期。