蔚来-SW(09866.HK)：业绩超预期 L60爆款可期-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：曾朵红/黄细里/孟璐

　　投资要点
　　公司公告：蔚来2024Q2 营收为174.5 亿元，同环比分别+98.9%/+76.1%。
　　其中车辆销售收入为156.8 亿元，同环比分别+118.2%/+87.1%。Q2 毛利率为9.7%，同环比分别+8.7/+4.8pct；整车销售毛利率为12.2%，同环比分别为+6.0/+3.0pct。2024Q2 经营亏损为52.1 亿元，经调整净亏损（非公认会计准则）为45.4 亿元（23Q2 为-54.5 亿元，24Q1 为-49.0 亿元）。
　　截至2024 年6 月30 日，公司现金及现金等价物、受限现金、短期投资及长期定期存款为416 亿元（2023Q4 末为453 亿元）。
　　2024Q2 业绩表现略超预期。1）营收：销量大幅提升带动营收同环比均大幅提升。2024Q2 公司累计交付5.7 万辆，同环比分别+143.9%/+90.9%。
　　从销量结构来看，售价最低的ET5+ET5T 销量占比为39.3%，占比环比提升2.1pct，同时用户权益也有所增加，公司平均单车收入环比下滑至27.33 万元，同环比分别-10.5%/-2.0%。公司预计2024Q3 汽车交付量为6.1-6.3 万辆，预计将达历史交付新高，环比+6.3%~+9.8%。对应9 月交付预期为2.03-2.23 万辆。2）毛利率：毛利率同环比提升的原因为规模效应下单位物料成本下降。公司业绩会中指引Q4 整车毛利率有望达到15%左右。3）费用率：2024Q2 研发费用为32.18 亿元，同环比分别-3.8%/+12.4%，研发费用率18.4%，同环比-19.7/-10.5pct；SG&A 费用为37.58 亿元，同环比+31.5%/+25.4%，费用率为21.5%，同环比分别-11.0/-8.7pct。4）以上综合因素影响下公司2024Q2 经营亏损为-52.1 亿元，经调整净亏损（非公认会计准则）为-45.4 亿元，环比减亏，单车亏损（由经调整净亏损/销量计算）为7.9 万元，同环比均大幅缩窄（2023Q2 为-23.2 万元，2023Q1 为-16.3 万元）。
　　推出新品牌乐道，承担销量向上重任。乐道汽车于2024 年5 月15 日正式亮相，定位主流家庭市场。首款产品中型SUV L60 预计将于9 月19日正式上市，核心卖点：安全+空间和舒适性+补能体系+驾乘体验+智驾体验，爆款可期。
　　盈利预测与投资评级：考虑Q3/Q4 乐道品牌相关营销等开支将增加，且考虑目前市场竞争环境，我们维持公司2024-2026 年归属于普通股股东净利润预期为-182.4/-88.1/-19.9 亿元。鉴于公司核心技术全面布局，圈层营销构筑壁垒，我们仍然维持“买入”评级。
　　风险提示：新车销量不及预期；行业价格战超预期等。