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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/刘若飞
8 月29 日，公司发布2024 年半年度业绩报告，2024 年上半年实现营业收入117.62 亿元，同比增长9.86%，实现归母净利润7.98亿元，同比增长13.13%，实现扣非后归母净利润7.86 亿元，同比增长15.77%，实现基本每股收益0.66 元，业绩低于我们预期。
展望2024 年下半年，随着院外治理逐步完善，门诊统筹政策有望加速落地，叠加公司门店规模持续扩大，门店结构持续优化，看好公司业绩稳健增长。
事件
公司发布2024 年半年度业绩，业绩低于我们预期8 月29 日，公司发布2024 年半年度业绩报告，2024 年上半年实现营业收入117.62 亿元，同比增长9.86%，实现归母净利润7.98 亿元，同比增长13.13%，实现扣非后归母净利润7.86 亿元，同比增长15.77%，实现基本每股收益0.66 元，业绩低于我们预期。
益丰药房拟每股派发现金红利0.25 元，预计派发现金红利3.03 亿元（含税），占2024 年半年度实现的归属于母公司股东净利润的38.00%。
简评
收入规模稳步提升，门店结构持续优化
2024 年上半年，公司收入端增长9.86%，归母净利润同比增长13.13%，扣非归母净利润同比增长15.77%。
2024 年第二季度，公司营业收入同比增长6.45%，增速略有放缓，主要由于：1）消费力疲软导致大健康收入占比有所下降；2）四类药品受社会家庭库存影响，销售略有承压；24Q2，公司归母净利润同比增长6.05%，扣非后归母净利润同比增长8.12%，增速放缓主要由于：1）新开门店较多，二季度销售费用率有所提升；2）受可转债影响，财务费用率有所提升。
益丰药房拟每股派发现金红利0.25 元，预计派发现金红利3.03 亿元（含税），占2024 年半年度实现的归属于母公司股东净利润的38.00%。
门店规模稳步扩大，门店结构持续优化
门店规模稳步扩大，门店结构持续优化。2024 年上半年，公司持续贯彻落实“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略以及“重点渗透、深度营销”的经营方针，全年合计新增门店1575 家，其中自建门店842 家，并购门店293 家，加盟门店440 家，截至2024 年半年度末，公司拥有门店总数14736 家，其中加盟店3426 家，直营门店11310 家。我们认为，公司持续推进“区域聚焦”战略，随着门店规模逐步扩大，区域密度不断加深，公司有望在重点区域内实现较高销售增速及超过行业平均的盈利水平，此外，公司下半年将持续优化门店结构，清理部分盈利能力较差门店，盈利能力有望提升。
并购项目持续落地。2024 年第上半年，公司共发生17 次并购整合业务，仍然保持较快扩张趋势。我们认为，随着行业竞争逐步加剧，中小连锁及单体药店经营压力逐步扩大，资产价格或将进一步趋于合理，公司或将通过并购加速扩大区域优势。
会员粘性持续提升，线上销售加速放量
2024 年上半年，公司积极推进慢病管理、线上诊疗以及线上线下相结合的健康管家和家庭医生服务，截至6 月底共有建档会员总量9616 万，会员整体销售占比77%，会员粘性持续提升。此外，公司加速线上业务发展，上半年互联网业务实现销售收入10.96 亿元（含税），同比增长20.18%，其中，O2O 实现销售收入8.78 亿元，同比增长26.33%；B2C 实现销售收入2.18 亿元，同比提升0.46%，持续贡献额外增量。我们认为，随着门诊统筹政策逐步落地，公司有望通过专业化服务持续巩固用户粘性，叠加线上业务持续放量，单店营收及盈利能力有望持续提升。
经营质量逐步提升，业绩有望稳步向好
展望2024 年下半年，我们认为，随着院外价格治理逐步推进，各地门诊统筹政策或将加速落地，有望加速处方外流进程，公司拥有优秀的专业化服务能力以及互联网医疗布局，有望在处方外流进程中获取更多流量。
此外，公司下半年或将加速优化门店结构，清理部分盈利能力较差门店，整体经营质量有望提升，考虑到下半年业绩端基数压力较小，公司业绩有望稳步向好。
毛利率基本稳定，控费持续推进
2024 年上半年，公司综合毛利率为40.05%，同比增加0.06 个百分点，基本保持稳定；销售费用率为25.55%，同比减少0.15 个百分点，基本保持稳定；管理费用率为4.09%，同比下降0.21 个百分点，控费效果明显；财务费用率为0.62%，同比增加0.25 个百分点，主要由于可转债相关费用增加。经营活动产生的现金流量净额同比增加29.41%，主要由于销售规模增长。存货周转天数为96.72 天，同比下降5.15 天，主要由于上年同期基数较高；应收账款周转天数为31.31 天，同比增加2.93 天，主要由于销售规模扩大所致；应付账款周转天数为54.32天，同比增加2.52 天，主要由于销售规模扩大。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为253.77 亿元、299.51 亿元和359.29 亿元，分别同比增长12.3%、18.0%和20.0%，归母净利润分别为15.92 亿元、18.85 亿元和22.69 亿元，分别同比增长12.7%、18.4%和20.4%，折合EPS 分别为1.31 元/股、1.55 元/股和1.87 元/股，分别对应估值14.4X、12.2X 和10.1X，维持买入评级。
风险分析
1）行业政策变动风险：倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制 零售药店行业发展的政策，对公司经营或有不利影响；2）市场竞争加剧：行业集中度逐渐提高，竞争或将日趋激烈，可能对公司经营造成不利影响；3）规模扩张进度不达预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期业绩增长存在不利影响4）并购门店整合不达预期：对于已并购项目，若公司在后续业务整合、人员整合、绩效提升等方面达不到预期，则可能影响公司经营业绩；5）商誉减值计提：
公司并购资产存在一定规模商誉，若后续经营不及预期，或存在减值风险，影响利润增长；6）公司监事短线交易可转债：短线交易行为系误操作造成，不存在利用短线交易谋求利益的目的，不具有短线交易的主观故意，并已深刻认识到了本次短线交易的严重性，公司今后将加强相应人员相关法律法规、规范性文件的学习。