敷尔佳(301371)：24H1实现营收YOY+8.17% 线上直销持续发力-格隆汇

机构：天风证券
研究员：何富丽/杨松

　　事件：公司发布24 年半年报。24H1 营收9.4 亿，yoy+8.17%；归母净利3.40亿元，yoy-3.71%，扣非归母净利3.24 亿。24Q2 公司实现营收5.31 亿，yoy+7.06%，归母净利1.89 亿，yoy-2.83%，扣非归母净利1.82 亿。
　　营收拆分：
　　分渠道来看，①公司发力线上渠道，24H1 线上营收4.72 亿元，yoy+20.49%，其中直销达4.26 亿元，yoy+29.15%，占比达45.38%&同增7.36pcts，成为增长主引擎，线上代销、经销营收0.46 亿元，yoy-25.81%；②线下渠道营收为4.67 亿元，yoy-1.91%，占比为49.74%。
　　分品类来看，24H1 公司医疗器械类实现营收4.6 亿元，同增14.65%，毛利率81.29%，同减4.56pct；化妆品类实现营收4.8 亿元，同增2.68%，毛利率81.53%，同增0.93pct，医用敷料&功能性化妆品均衡发展。
　　成本方面，24H1 毛利率81.41%，同降1.4pct；23Q2 毛利率81.41%，同降1.52pct。
　　费用方面，24H1 销售/管理/研发费用率分别为32.0%/4.8%/1.7%，同比+6.6/-0.2/+0.4pct 。24Q2 销售/ 管理/ 研发费用率分别为31.6%/4.4%/1.8%，同比+4.6/+0.1/+0.7pct。
　　投资建议：预计随着医美β逐步修复、功效护肤赛道上行，公司凭借线上线下渠道深耕的能力及持续提升的产品力&品牌力&营销力，市占率有望进一步提升。考虑外部环境影响及上半年业绩情况，下调盈利预测，我们预计24-26 年归母净利润7.9/8.6/9.6 （原9.7/10.8/12.0 亿元），对应PE14/13/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险