机构:国投证券
研究员:郭倩倩/高杨洋
“内需品类+出口区域”结构化特点突出,公司市场地位稳固。
根据工程机械工业协会,2024 年上半年,中国挖机总销量10.32万台,同比-5.15%,其中内销5.34 万台,同比+4.66%,出口4.98万台,同比-13.81%;起重机行业(包括汽车、随车、履带起重机)总销量26265 台,同比-14.11%,其中内销18171 台,同比-20.21%,出口8094 台,同比+3.68%。结构分化背景下,公司市场地位稳固、海外业务稳中有进,收入端小幅下滑主要系起重、混凝土机械内需承压。
分业务来看:
①挖掘机械:2024H1 营收152.15 亿元,同比+0.43%,收入占比38.95%,连续第13 年蝉联国内销量冠军,全球市占率稳步提升。
②混凝土机械:2024H1 营收79.57 亿元,同比-5.22%,收入占比20.37%,稳居全球第一品牌。
③起重机械:2024H1 营收66.2 亿元,同比-10.1%,收入占比16.95%,其中履带起重机国内市占率超40%,中大型履带起重机市占率全国第一;汽车/全地面/越野起重机海外市占率显著提升。
④路面与桩工机械:2024H1 营收分别为15.78、11.65 亿元,同比+15.74%、-7.09%,收入占比4.04%、2.98%。
分区域来看:
根据工程机械工业协会,2024 年上半年,工程机械行业出口额258.37 亿美元,同比+3.38%,分区域来看,美加墨自贸区、欧盟、东盟等传统市场表现承压,同比-4.67%、-1.73%、-0.97%,非洲拉美等新兴市场增长良好。公司国内、海外上半年营收分别为142.88、235.42 亿元,同比-11.68%、+4.79%,海外收入占比60.27%,同比+3.99pct;分大区来看,除美洲小幅下滑外,其余大区均保持增长,非洲增长最为迅猛,同比+66.71%,与行业新兴市场成为出口增长主动力的结构化趋势保持一致。
盈利能力稳中有进,汇兑损益拖累净利。2024 年上半年,公司实现毛利率、净利率28.24%、9.42%,同比+0.03pct、+0.57pct;期间费用率合计18.57%,同比+3.11pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.86%、3.35%、6.69%、0.67%,同比+0.38pct、+0.09pct、-0.51pct、+3.15pct,期间费用增长主要系汇兑损益较去年同期减少13.63 亿元,财务费用提升显著所致。整体来看,公司汇兑收益高基数背景下,结构优化、降本控费以及公允价值变动收益(较去年同期增长11.82 亿元,主要系远期外汇合约)共同改善,驱动公司盈利能力提升。
坚持价值销售政策,经营质量表现优异。2024 年上半年,公司经营性现金流量净额84.38 亿元,大幅增长2204.61%,净现比2.36,现金流保持极好水平主要系公司销售回款增加、采购付款减少影响所致。尽管工程机械下游市场资金紧张、回款难度加大,但公司坚持价值销售政策,控制国内外货款与代理商风险,增强风险控制,整体经营质量表现优异。
投资建议:我们预计公司2024-2026 年的收入分别为749.3、814.4、901.1 亿元,增速分别为1.2%、8.7%、10.7%,净利润分别为63.7、79.1、97.5 亿元,增速分别为40.7%、24.1%、23.3%,对应PE 分别为21.9、17.6、14.3 倍。考虑到公司行业龙头地位突出、内需复苏挖机先行、叠加海外竞争力有望稳步提升,维持买入-A 的投资评级,12 个月目标价为19 元,相当于2025 年20X的动态市盈率。
风险提示:内需复苏不及预期;控费效果不及预期;海外市场拓展不及预期;海外需求下滑风险;市场竞争导致盈利受损风险。