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机构：国泰君安
研究员：刘越男/于清泰
宏观波动拖累需求，存量直营店业绩及新开门店爬坡期延长。后续将持续提效推动新开门店贡献增量。
投资要点：
业绩低于预期 。考虑宏观经济波动拖累直营店业绩下滑，新开门店爬坡期延长，下调2024/25/26 年EPS 至0.35/0.40/0.47（-0.27/-0.50/-0.71）元。考虑公司快速成长期，新开店增速远高于其他酒店集团，且未来存在跃迁式增长可能性，给与2025 年高于行业平均47xPE，下调目标价至18.80 元，增持。
业绩简述：24H1 实现营收3.31 亿元/+49.75%，归母净利润1369.76万/-31.82%；归母扣非净利润1374.43 万/-25.54%。其中：24Q2 单季度营收1.70 亿/+36.32%，归母净利润904 万/-43.51%，归母扣非净利润907 万/-41.06%。
商旅需求低迷拖累，新开门店爬坡期延长。①君亭应当关注：1）新开8 家直营门店贡献增量业绩；2）长期体外君达城潜在跃迁式增长可能性。②24Q2 直营店RevPAR313.8 元/-10.5%，其中：OCC65.09%/-8.19pct，ADR482.1 元/+0.76%；24Q1 直营店RevPAR314.77 元/+12.2%；上半年新开3 家直营店，23H2-24H1 新开直营店为8 家。
③高基数、商旅需求低迷、旅游需求有量无价对公司产生影响较大，体现为：1）新开较多门店商旅是重要客群，拉长爬坡期；2）定位中高端ADR 承压，叠加新店开业费用，毛利率下滑明显（本季32.17%vs23Q250.16%）。
新开门店支撑收入高增长，但直营业务预计仍受宏观影响。①收入增速+36.32%绝对值较高，但应当基于：1）直营门店同比新增8 家且为较定价中高端；2）一季度增速+67.28%的环比比较。基于上述基准，收入增速符合预期。②公司在销售及管理费用率维度受益收入增长和提效，有一定优化，但直营门店新增导致的财务费用增加有所抵消。③考虑到宏观波动影响，预计行业RevPAR 下行趋势将在1 年内延续，公司直营门店收入占比高，经营杠杆高，预计对新开门店爬坡期，以及存量直营店盈利短期仍有较大影响。
风险提示：经济波动影响需求，新开直营门店经营不及预期，体外资产整合推动节奏低于预期。