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机构：中金公司
研究员：车姝韵/于钟海/童思艺
公司公布1H24 业绩：1H24 营业收入同比-21.1%至3.64 亿元；归母净利润同比-68.8%至3,301 万元；剔除股份支付后扣非归母净利润同比-39.1%至7,187 万元。2Q24 营业收入2.32 亿元，同比-33.8%，归母净利润4663万元，同比-50.1%。收入低于市场预期，源自支付电子化、预算管理一体化业务收入下滑超预期；净利润低于市场预期，主要源自收入低于预期。
发展趋势
支付电子化、预算管理一体化业务收入下滑。1H24，支付电子化收入1.39亿元，同比-45.61%，毛利率同比-0.41ppt；预算管理一体化收入6,063 万元，同比-43.82%，毛利率同比+7.86ppt，协助十余个省份客户完成一体化2.0 对标升级工作；运维及增值服务收入1.05 亿元，同比+70.07%，主要源自客户对支付电子化等的技术支持需求。支付电子化、预算管理一体化业务收入下滑超我们预期，我们认为主要源自下游客户信息化预算收紧。
行业电子化、预算单位云服务发展较快。1H24，行业电子化收入2,439 万元，同比+85.64%，毛利率同比+16.04ppt，医保区块链及电子结算凭证应用覆盖30+省份；预算单位云服务收入3,149 万元，同比+88.65%，毛利率同比-18.90ppt，电子凭证综合服务平台覆盖16 个省份，拓展良好。考虑到公司所在行业合同确收、业务回款主要集中在4Q，我们认为全年收入增速有望较1H 改善。
二季度费用控制力度提升，1H24 OCF 流出继续扩大。公司1H24 毛利率58.2%，同比+1.7ppt，主要源自收入结构改善；1H24 销售、管理、研发费用分别+12.3/+17.8/+19.5%；2Q 销售、管理、研发费用分别-16.1/-8.6/+3.8%，二季度成本费用控制力度提升，我们认为下半年成本费用控制或延续。1H24 经营活动现金流净额-2.04 亿元（1H23 为-9,129 万元）；1H24末应收账款4.93 亿元（1H23 为2.26 亿元）；合同负债4,497 万元，同比-77.7%（1H23 为2.02 亿元），主要源自历史合同确收。
盈利预测与估值
考虑到公司支付电子化、财政预算管理一体化业务收入增速不及预期，我们分别下调2024/25 年营业收入13.8/13.9%至12.08/13.59 亿元，下调2024/25 净利润23.5 %/15.7%至2.85 亿元/3.93 亿元。现价对应2024/25年21.5/15.6 倍市盈率。公司于2024 年5 月9 日公积金转增股本，每10股转增8 股，剔除股本变动影响，考虑到市场对于下游信息化预算影响担忧加剧，我们下调目标市值42%至84 亿元，对应目标价24 元；考虑到公司为财政信息化领先企业，行业电子化业务发展较快，维持跑赢行业评级，目标价对应29.5/21.3 倍2024/25 市盈率，较现价有37.2%的上行空间。
风险
下游客户信息化预算影响超预期；应收账款回款不及预期。