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机构：中金公司
研究员：司颖/曲昊源/邓学/曾韬/任丹霖
公司公布中报：1H24 收入同比+8%至7.4 亿元，归母净利润同比-73%至557万元，扣非净利润同比-328%至-1656 万元。对应2Q24 收入同环比-13%/-3%至3.6 亿元，归母净利润同环比-162%/-162%至-893 万元，扣非净利润-1804 万元（2Q23：720 万元；1Q24：148 万元）。1H24 业绩低于我们预期，主要系产品超额降价、新业务开拓导致毛利率与费用承压。
发展趋势
产品降价策略导致毛利率承压，新业务开拓费用前置。交强险显示1H24 天然气重卡上牌量同比+104%至10.9 万辆，中汽协显示1H24 混动乘用车销量同比+85.2%至192 万辆，我们认为在行业需求旺盛背景下公司尾气催化剂出货量实现高增，但由于市场竞争激烈和客户降本需求，公司主动采取降价策略，导致1H24 营收增速仅为个位数，毛利率同比-1.8pct 至10.0%。
1H24 公司销售/ 管理/ 研发费用率同比+0.7pct/+0.2pct/+1.1pct 至3.1%/2.6%/6.2%，主要因为加大了新材料、新能源业务的技术和产品开发、市场开拓，导致期间费用有所增加。
经营效率持续改善，资本开支进入稳定区间。截至1H24 末，公司货币资金及交易性金融资产余额7.1 亿元，在手现金较为充沛。公司1H24 经营性现金流8358 万元、超归母净利润水平；资本支出 3799 万元，同环比+7.6%/+9.7%、相对稳定，核心业务催化剂产品产能已基本建成、Capex 投向产线升级更新。截至1H24 末，公司应收票据及应收账款、存货规模均环比减少，应付账款及票据同环比有所增长，显示出经营效率有所改善。
主营催化剂出货量料将延续增长，新业务加速布局。向前看，我们预计公司天然气催化剂有望受益于客户潍柴动力的上量；汽油催化剂则有望受益乘用车大客户放量，并成功拓展其他混动/增程式车型客户带动出货量增长。公司积极布局新业务、开拓成长空间，1H24 公司大力拓展储能与储能+业务，完成国内和海外双版本工商业储能系统开发并获得对应标准的第三方认证；海外家储市场开发了机架、壁挂、落地式等一系列家储电池；钠离子电池产品完成产品定型并进行多批次重现验证，完成150kWh 级规模试制。
盈利预测与估值
考虑到降价压力、新业务费用投入等因素，我们下调2024/2025 年盈利预测59%/52%至0.44/0.85 亿元。由于公司尾气催化剂的出货量与国内份额持续提升，维持跑赢行业评级。当前股价对应37.4/19.3 倍2024/2025 年P/E。
由于盈利预测下修，下调目标价41.2%至15.57 元，对应42.6/22.0 倍2024/2025 年P/E，较当前有14.1%的上行空间。
风险
天然气重卡需求不及预期，原材料价格波动风险，新业务研发不及预期。