华润燃气(01193.HK)：1H24天然气销售业务盈利能力进一步提升-格隆汇

机构：中金公司
研究员：严蓓娜/李唐懿/裘孝锋

　　1H24 业绩高于我们预期
　　公司公布1H24 业绩：收入521 亿港元，YoY +7.7%；剔除一次性并表因素影响归母净利润34.6 亿港元，YoY +21.2%，归母净利润34.6 亿港元，YoY -2.5%，对应每股盈利1.52 港元，高于我们预期，主因1H24 毛差超预期修复至0.54 元/方（YoY+0.04 元/方）。公司拟派发中期股息0.25 港元/股，YoY +0.1 港元/股。
　　1H24 公司销气量198.4 亿方，YoY +5%，毛差0.54 元/方，YoY+0.04 元/方，新增居民接驳103 万户，YoY -23%；综合服务业务收入17.7 亿港元，YoY+20%。
　　发展趋势
　　2H24 毛差或仍有上行空间。受益于居民顺价比例提升及资源池结构优化，1H24 公司天然气销售业务毛差改善情况维持同业领先。展望2H24，考虑到下半年采暖季时间较短且公司所属天津等城燃项目均已公告将于近期进行居民价格调整，我们认为2H24 公司毛差或仍有环比提升空间，全年毛差或有望超出管理层目前给出的0.53-0.54 元/方指引。
　　未来2-3 年接驳户数有望维持在250-300 万户。受地产行业下行影响，2023 年以来公司接驳业务持续承压。向前看，考虑到截至1H24 公司居民用户渗透率仍低于同业5-10 ppts 且公司城市燃气项目质量相对较好，我们认为未来2-3 年公司接驳用户数量仍有望维持在250-300 万户。
　　合理控制资本开支。1H24 公司资本开支23.6 亿港元，YoY -47.3%，主因公司大幅降低战略性资本开支（主要用于并购）投入。向前看，我们判断基于目前城市燃气行业发展情况，若一级市场城市燃气项目估值不出现明显调整，中长期公司资本开支规模或逐步下修至40-50 亿港元/年，资本开支规模下修或为公司进一步提高股东回报打下基础。此外，当前股价下华润燃气2024E 股息收益率约5.3%，我们认为对长线投资者已具备吸引力。
　　盈利预测与估值
　　毛差改善趋势向好，我们上调2024/2025 净利润6.1%/5.0%至58.23 亿港元/65.04 亿港元。当前股价对应2024/2025 年10.5x/9.4x P/E。维持跑赢行业评级和30.00 港元目标价，对应2024/2025 年11.9x/10.7x P/E，较当前股价有14.1%的上行空间。
　　风险
　　LNG价格大幅上涨，居民顺价进度不及预期。