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机构：中金公司
研究员：严蓓娜/李唐懿/裘孝锋
公司公布1H24 业绩：收入423 亿元，YoY -1%；撇除一次性事项后归母净利润31.5 亿元，YoY -8.1%，归母净利润31.5 亿元，YoY -23%，对应每股盈利2.50 元，1H24 业绩符合我们预期。公司拟派发中期股息0.85 港元/股，中期派息率30.9%，YoY +5.7ppts。
1H24 北京燃气实现天然气销售量118.3 亿方，YoY -2.4%，其中北京市内管道气销售量93.6 亿方，YoY +1.4%。
合营/联营公司方面，1H24 公司确认北京管道/北控水务/VCNG/中国燃气投资收益12.4/4.6/4.6/2.8 亿元。
发展趋势
南港LNG 项目投资回收方式尚未最终确定。1H24 公司燃气业务毛利同比减少3.4 亿元，我们认为主因天津南港LNG 项目一期投产导致折旧摊销及运营成本增加。管理层于业绩会上表示公司将向政府申请将南港LNG 项目纳入北京市配气有效资产以进行投资回收，但目前南港项目准许回报率及运营激励等具体细节仍在与政府谈判沟通中，考虑到南港项目投资规模较高（总投资201 亿元），我们认为其后续投资回收模式或对公司盈利及派息能力带来较大影响。
2025 年起资本开支规模或进一步降低。基于天津南港LNG 项目二期及三期项目建设进度，我们预计2025 年起公司燃气业务资本开支规模或有望进一步降低至20-30 亿元/年（2023 年燃气板块完成资本开支45 亿元），燃气项目资本开支强度降低或带动公司整体资本开支规模下降至50-60 亿元/年，为公司进一步提高股东回报打开空间。
合营联营公司业绩仍有改善空间。我们判断受益于输气量提升/毛差改善/水价调整比例提升，未来2-3 年国家管网北京管道/中国燃气/北控水务盈利能力及分红能力仍有提升空间。
盈利预测与估值
基本维持2024 年和2025 年盈利预测不变。当前股价对应2024/2025 年5.9 倍/5.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级和28.00 港元目标价，对应6.4 倍2024 年市盈率和5.6 倍2025 年市盈率，较当前股价有9.2%的上行空间。
风险
天然气及原油价格大幅波动，汇率波动风险。