怡和嘉业(301367)：北美市场去库存延续 2024H1业绩承压-格隆汇

机构：长城证券
研究员：于夕朦

事件：2024H1 公司实现营业收入3.82 亿元，同比下滑48.79%；归母净利润0.92 亿元，同比下滑62.08%。其中2024Q2 营业收入1.90 亿元，同比下滑28.50%；归母净利润0.42 亿元，同比下滑51.82%。
北美市场去库存延续，上半年业绩承压。分产品看，2024H1 家用呼吸诊疗产品收入2.30 亿元，同比下滑60.07%；毛利率42.77%，同比提升3 个百分点。耗材收入1.36 亿元，同比增长26.31%；毛利率65.97%，同比减少0.44 个百分点。分地域看，2024H1 境内收入1.64 亿元，同比下滑34.31%；境外收入2.19 亿元，同比下滑56.04%。收入下滑主要系北美地区去库存、订单同比减少所致。公司作为国内呼吸健康领域龙头企业，领先地位保持不变。根据公司2024 年中报援引沙利文2023 年7 月披露的数据，公司家用无创呼吸机在全球市占率和排名由2020 年的4.5%（第四名）提升至2022 年的17.7%（第二名），国内市场占有率由2020 年的21.6%提升至2022 年的25.8%，国产品牌中国内市场排名第一。未来公司凭借扎实的自研基数、良好口碑和品牌知名度、完善的渠道网络，有望在需求回暖后迎来业绩拐点。
费用支出刚性，净利率大幅下滑。2024H1 公司毛利率51.70%，同比提升5.60 个百分点；归母净利率24.17%，同比减少8.47 个百分点。费用支出刚性导致归母净利率大幅减少。销售/ 管理/ 研发费用率分别为12.67%/7.90%/15.21%，分别同比+6.41/+5.33/+7.78 个百分点。销售、研发费用支出额同比基本持平，费用率大幅提升主要是收入下降所致。管理费用支出额同比增长57.38%，主要系中介服务费以及人员薪酬费用增长所致。
投资建议：公司国内呼吸健康领域龙头企业，技术扎实、渠道完善，随着海外去库存逐步完成，业绩有望迎来拐点。我们预计2024-2026 年归母净利润2.11/2.72/3.57 亿元，对应当前股价的预测PE 为26/20/15 倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧风险、知识产权侵权风险、经销商模式风险、地缘政治风险