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机构：中金公司
研究员：张雪晴/李子悦
公司发布1H24 业绩：收入3.99 亿元，同比增长7.6%；归母净利润5,085万元，同比下降44.0%；扣非净利润4,913 万元，同比增长11.8%。其中2Q24实现收入2.24 亿元，同比下降6%；归母净利润3,498 万元，同比增长2.2%；扣非净利润3,291 万元，同比下降6.9%。2Q24 业绩符合我们预期。
发展趋势
传统图片版权业务仍在恢复中，音视频版权业务增长亮眼。2Q24 公司收入同比下降6%，我们判断主要是图片版权业务影响。根据公司公告，1H24 音视频业务销售总额占营收之比达32%，即1.28 亿元左右；1H23 占公司营收之比为5%，即1,900 万元左右。我们对应估计1H24 图片版权业务销售总额同比下降23%至2.71 亿元左右。从客户类型维度看，公司公告称1H24 中小企业客户贡献增量，1H24 公司于电商平台产生的交易额占营收之比达29.2%，同比增长13.6ppt，主要系公司旗下音视频业务的光厂创意和图片电商平台站veer.com 高效定向获取中小新客户。我们认为，音视频版权业务方面公司具备数据资产优势，有望顺应高速增长的市场需求持续实现收入增量；图片版权业务方面，主要关注外部宏观环境及广告主投放需求的变化。
毛利率受音视频业务影响继续波动，费用控制较优。毛利率方面，2Q24 同/环比下降5/9ppt 至43%，主要系音视频业务的毛利率相比传统的图片版权较低，随着音视频收入占比提升，公司毛利率向下波动。费用方面，2Q24 销售/管理/研发费用率同比分别下降2/1/1ppt 至7%/10%/11%，我们认为公司费用控制较好。
进一步拓展3D 内容资产；多项AIGC 战略合作落地。版权资产方面，公司进一步拓展至3D 内容，公司战略投资国内领先的3D 内容创作者社区与交易平台“CG 模型网”，为公司带来超100 万条3D 模型资产。AIGC 方面，7 月30 日公司与爱诗达科技达成战略合作，旗下PixVerse 为AI 视频生成平台；此外公司投资的智能PPT 制作平台“AiPPT.cn”7 月与Kimi 达成合作。
我们认为AIGC 在全行业的应用不断深化，公司作为优质的版权方有望受益于AIGC 应用下的图片、音视频等素材需求提升。
盈利预测与估值
维持盈利预测，当前股价交易于52/45 倍2024/2025 年P/E。维持中性评级。
考虑到音视频业务已经与主业较好协同，切换SOTP 估值方法至P/E 法估值。考虑到公司旗下数字资产具备稀缺性，同时AIGC 应用深化有望对公司较好赋能，给予55 倍2024 年P/E，下调目标价15%至11.4 元，对应47 倍2025 年P/E，潜在上行空间5%。
风险
业务复苏不及预期，垂类大模型进展不达预期，AIGC 改变服务模式及竞争格局，版权争议舆论风险。