中熔电气(301031)：新能源车业务增长强劲 2Q24费率显著改善-格隆汇

机构：中金公司
研究员：王颖东/曾韬/杜懿臻

　　1H24 业绩符合市场预期
　　公司1H24 营收5.94 亿元、同增20.0%，归母净利润0.65 亿元、同增15.0%，扣非净利润0.64 亿元、同增13.9%；其中2Q24 收入3.25 亿元，同增23.4%、环增20.7%，归母净利润0.38 亿元，同增58.2%、环增43.1%，扣非净利润0.38 亿元，同增58.4%、环增47.0%。公司1H24 业绩符合市场预期。
　　发展趋势
　　新能源车业务营收同比高增长，激励熔断器订单加速释放。受益国内新能源车需求较高景气度、下游主力配套客户份额的提升以及高压快充车型的稳步渗透，公司1H24 收入3.65 亿元、同增45.4%，若考虑到年降，我们估计发货端同比增长或达50-60%；分产品看，激励熔断器1H24 实现营收4946.5 万元、同增167.2%，非激励熔断器收入约3.16 亿元、同增35.9%，在高压快充车型新车周期持续演绎下，公司激励熔断器产品加速放量，公司在国内非特斯拉市场占据主要份额。盈利方面，受产品年降和主材铜、银涨价影响，1H24 新能源车业务毛利率同降2.45ppt 至37%，但随着主材铜/银价格回落以及高盈利的激励熔断器占比提升，我们预期公司2H24毛利率或将迎来修复。
　　风光储营收增长承压，毛利率有所下滑。公司1H24 风光储熔断器业务收入1.66 亿元、同降1.88%，增长有所承压，我们推测主要原因：1）下游光储需求2Q24 开始快速起量，产业链或存在短期去库；2）市场竞争有所加剧导致产品降价。盈利方面，风光储毛利率亦受到降价和主材铜、银涨价的影响，1H24 同比下滑3.1ppt 至39.9%。展望2H24，储能、光伏需求景气度持续走高，有望加速驱动下游补库、带动风光储业务增速回升，毛利率在主材价格回落以及销售结构优化下(高盈利的储能产品需求更旺盛)亦有望改善。
　　费用端显著改善，2H24 或将进一步优化。公司1H24 期间费用25.6%、同比下降0.3ppt，其中2Q24 期间费用23.4%，同降2.6ppt/环降4.0ppt，剔除掉股权激励费用后2Q24 期间费率17.5%，可比口径同降1.4ppt/环降3.7ppt，费用端显著改善。展望2H24，随着股权激励费用的下降以及收入规模的提升，我们预期费用端将进一步优化。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2024/2025 年盈利预测1.72/2.79 亿元不变，由于估值中枢回落，我们下调公司目标价9.5%至95 元，当前股价对应2024/2025 年26.5x/16.4x P/E，目标价对应2024/2025 年36.6x/22.6x P/E，有38.0%上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　全球新能源车需求不及预期，全球风光储装机不及预期，原材料铜、银价格大幅波动，市场竞争加剧致盈利下滑。