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机构：海通证券
研究员：李宏科/汪立亭
摊薄EPS 0.03 元，净资产收益率4.53%，经营性现金流量净额29.40 亿元，同比增长13.63%。
简评及投资建议。
1. 1H24 收入377.79 亿元，同比下降10.11%。一方面受零售竞争态势严峻大环境的影响；另一方面公司主动关闭尾部门店影响收入；但公司已积极主动向优秀同行学习，并设立专项，主动提升品质和服务。其中2Q 收入161.14 亿元，同比下降11.58%。分产品：1H24 生鲜及加工收入135.97 亿元，同比下降19.74%；食品用品（含服装）收入217.67 亿元，同比下降1.12%。
门店持续优化。1H24 新开门店5 家、闭店62 家，期末门店总数943 家，储备门店86 家，储备面积65.53 万平米。
2. 1H24 毛利率21.58%，同比减少0.41pct。分产品，生鲜及加工毛利率12.45%，同比减少0.77pct；食品用品毛利率19.27%，同比增加0.18pct。分区域，1H24公司华北、华东、华西、西南地区毛利率同比各降0.34、0.25、0.85、0.30pct，东南、华南、华中地区毛利率同比各增2.05、0.84、0.73pct。
3. 1H24 期间费用率21.61%，同比持平。其中销售费用率17.24%，同比减少0.04pct；管理费用率2.35%，同比增加0.10pct；财务费用率1.67%，同比增加0.08pct；研发费用率0.35%，同比减少0.14pct。
4. 1H24 归母净利润2.75 亿元同比下降26.34%。1H24 投资净收益2.76 亿元，同比增加1.54 亿元；公允价值变动损失1.84 亿元，同比增亏1.63 亿元，资产处置损益为2.24 亿元，同比增加5070 万元，有效税率34.89%，少数股东权益-6449 万元，最终归母净利润2.75 亿元，同比下降26.34%，其中2Q 归母净利-4.61 亿元；1H24 扣非归母净利润2986 万元，其中2Q 扣非归母净利润-5.69亿元。
5. 1H24 线上收入78.4 亿元，占比营收20.8%。通过提升商品竞争力和仓端履约效率，线上业务较去年同比减亏明显。“永辉生活”自营到家业务已覆盖883家门店，实现销售额42.2 亿元，日均单量30.6 万单，月平均复购率为47.3%。
第三方平台到家业务已覆盖878 家门店，实现销售额36.2 亿元，日均单量19.7万单。
6. 供应链持续优化。1H24 公司对产品结构进行优化，同时进一步提升商品引入效率，上半年新品数20276 支，淘汰22480 支，新品引入率22.5%，淘汰率24.9%。上半年自有品牌实现销售额12.8 亿元，占营业收入3.4%。
7. 胖东来帮扶+自主调改双线并行，加快转型步伐。永辉主动向胖东来等优秀同行学习，希望从用户体验出发，以商品、场景、服务3 个维度为切入点，在不断强化生鲜供应链的同时，深耕商品品质和服务，努力为消费者提供更优质的商品和更好的体验。
胖东来帮扶首店郑州信万广场店下架单品10841 个，占原有商品的81.3%，并新增商品12581 个，实现新增单品占比80%，梳理后的商品结构达到胖东来商品结构的90%以上；调改后7 月份完整月的销售额5835 万，达到了187 万元/日，是调改之前日均销售额的13.9 倍，客流达12926 人。调改二店郑州瀚海海尚店于8 月7 日开业，截至8 月22 日，销售额108 万/日，是调改之前日均业绩的8.2 倍，客流提升近10 倍。
永辉首家学习胖东来自主调改店——西安中贸广场店已启动，预计会在8 月底开业。此外，经过为期45 天全流程培训学习的10 支调改小组，也已分赴各自省区有序开展调改工作。并于8 月中旬全国已启动第一批10 个核心城市学习胖东来门店调改工作，首批门店将在9 月底相继开业。
维持对公司的判断。我们认为，超市行业近年受渠道分流、通缩环境与消费力下行等多重因素影响，整体经营承压。但永辉等龙头企业依然具备生鲜供应链优势，建议后续关注同店趋势和降本提效下的利润修复弹性，若后续其供应链改革、管理优化等举措能有效转化为同店和利润，或有望迎经营拐点。
维持盈利预测。预计2024-2026 年归母净利润各0.91 亿元、3.56 亿元、8.12 亿元，同比增长106.9%、290.8%、128.1%；当前市值对应2023-2025 年PS 各0.28 倍、0.28倍、0.27 倍。考虑到公司净利率仍在修复初期，我们维持PS 估值方式，给予2024 年0.4-0.5 倍PS，对应合理市值区间290 亿元-363 亿元，合理价值区间3.20-4.00 元，维持“优于大市”的投资评级。
风险提示。线上业务的不确定性，行业竞争加剧，投资收益和减值损失等的不确定性。