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机构：国投证券
研究员：周喆/姜思琦
公司发布2024 年半年报，上半年公司实现营业收入670.14 亿元，同比下降0.3%；归母净利润25.3 亿元，同比增长14.8%；核心利润26.99 亿元，同比下降14.8%；因公司去年下半年置出煤炭业务子公司新能矿业，剔除矿业影响后公司核心利润同比下滑8.7%。
零售与直销气量稳步增长，泛能业务持续扩张：
公司收入同比略有下滑主要由于煤矿资产置出影响，上半年能源生产业务收入21.42 亿元，较去年同期下滑6.82 亿元。上半年公司总销售气量达191.15 亿立方米，同比增长5.8%。其中，平台交易气（直销气）销量27.05 亿立方米，同比增长21%，公司积极拓展国内直销用户，包括城市燃气与工业客户，上半年国内直销气同比增长51.9%至17.4 亿立方米，目前主要覆盖浙江、广东、山东、河北、重庆等省份；受国际气价下行影响，公司上半年海外直销气量同比下滑11.6%。零售气量稳步增长，上半年127.1 亿方米，同比增长4.5%，其中工商业、居民分别提升5.4%、3.1%。上半年批发气量为37 亿方，同比去年持平，但在国际气价下行背景下，公司调整销售策略，大幅减少海外批发气销售，该板块毛利率同比大幅下滑至0.27%。泛能业务与智家业务稳健增长，上半年公司实现泛能销售量197.4 亿千瓦时，同比增长26%，泛能业务实现毛利11.38 亿元，同比增长20.94%。
基础设施运营业务平稳，上半年公司舟山接收站接卸量达102 万吨，同比增长14.6%。
气量稳增叠加毛差改善，城燃业绩修复中：
售价端，自2023 年下半年以来，各地居民气顺价政策持续推进，今年上半年广东、福建、山东、江苏等地区陆续出台相应的天然气价格联动机制文件或价格调整通知，天然气价格机制有望进一步理顺，公司上半年居民气量占比达到23.6%。购气成本端，根据中石油出台的2024-2025 年管道气价格政策框架，今年将居民其量与非居民气量并轨为管制气量进行统一定价，在门站价基础上上浮18.5%，同时非采暖期非管制气固定量较门站价上浮比例从80%降至70%，总体而言中石油合同气价较去年同期略有下降，对于公司城燃板块气源成本优化有望产生积极作用，两方面推动下公司城燃业务毛差有望持续扩大。
今年上半年公司天然气零售业务毛利率为12.28%，较去年同期提升1.24pct。毛差扩大叠加气量提升，上半年公司天然气零售业务实现毛利40.27 亿元，同比增长11.09%。展望全年，随着各地顺价的陆续推进，公司城燃业务盈利有望持续向好。
确定性高分红彰显投资价值，海外长协放量带来高成长：
公司分别于2023 年8 月和12 月发布股东分红回报规划及特别派息规划，要求未来三年分配现金红利每年增加额不低于0.15 元/股（含税），同时将新能矿业100%股权出售交易取得的投资收益进行特别派息，2024、2025 年每股现金分红分别为0.22 元、0.18 元（含税）。
因此预计公司2024、2025 年每股现金分红降分别不低于1.03 元、1.14 元，分别对应股息率5.82%、6.44%（按8 月27 日收盘价计算），实现确定性分红。从长期看，公司依托舟山LNG 接收站大力签订具备价格竞争力的海外LNG 长协，2023 年公司与阿联酋Ruwais LNG 项目新签100 万吨/年的LNG 长协，于2028 年开始供应，后续公司将有810 万吨/年的LNG 长协预计将于2025-2028 年陆续开始执行，同时公司与中石油签订十年长协，长期低价长协气源占比有望显著提升，低气源成本及多元化优势有望进一步凸显。
投资建议：
我们预计公司2024 年-2026 年的收入分别为1703.26 亿元、1945.59亿元、2319.1 亿元，增速分别为18.4%、14.2%、19.2%，净利润分别为71.1 亿元、78.3 亿元、103.6 亿元，增速分别为0.2%、10.1%、32.3%，维持买入-A 的投资评级，给予2024 年10xPE,6 个月目标价为22.9 元。
风险提示：下游用气需求不及预期、海外LNG 价格波动风险、汇率波动风险，海外长协执行不及预期，居民气顺价不及预期。