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机构：天风证券
研究员：鲍荣富/王涛/王雯
24H1 公司实现营收31.50 亿，同比-13.50%，归母净利润为1.25 亿，同比-26.54%，扣非净利润为1.15 亿，同比-25.45%。单二季度公司实现营收19.07亿，同比-6.82%，归母净利润1.11 亿，同比+17.95%，扣非净利润为1.04亿，同比+26.85%。上半年业绩承压主要系毛利率的下滑与费用率的提升，Q2 利润正增长主要系减值损失同比减少。考虑到地产下行周期影响公司销售业务，我们略微下调公司盈利预测，预计公司24-26 年归母净利润为3.4/3.7/4.0 亿（前值为4.1/4.7/5.3 亿），对应PE 为13.8/12.8/11.6 倍，维持“买入”评级。
原材料价格总体稳定，海外前景可期
管道业务实现收入24.52 亿，同比-16.03%，拆分来看，PVC 管/PPR 管/PE管分别实现营收12.10/5.36/5.73 亿，同比分别变动-23.43%/-7.47%/-8.20%，毛利率分别为15.34%/42.66%/18.93% ， 分别同比变动-3.48pct/-2.15pct/-0.87pct。24H1 全国管材原材料PVC、HDPE、PPR 均价分别为5917、8666、8849 元/吨，同比分别-3.75%、+1.91%、+0.81%，24Q3 以来PVC、HDPE、PPR 价格同比分别-3.44%、+1.65%、+1.07%，原材料价格总体保持稳定。分区域来看，华北/东北/外销实现正增长，分别同比+1.70%/+13.02%/+7.94%，核心华东区域销售额同比下滑21.13%。
业务收入有所下降，静待太阳能业务持续放量
24H1 公司太阳能业务实现营收5.08 亿，同比-3.08%。24H1 光伏组件销量有所增加，但由于产品价格下降幅度较大，销售收入和毛利率都有所下降，导致太阳能业务整体盈利水平下降。控股子公司公元新能24H1 实现营收5.11 亿，同比-5.28%，归母净利润0.15 亿，同比-60.72%，扣非净利润0.12亿，同比-66.81%。公元新能已经聚集了丰富的客户资源，产品远销美国、德国、意大利、法国、澳大利亚等 70 多个国家和地区，在光伏发电成本持续下降和全球绿色复苏等有利因素的推动下，静待太阳能业务持续放量。
毛利率略有下滑，费用率同比提升
24H1 综合毛利率为19.5%，同比-2.64pct，单二季度毛利率为20.30%，同比-3.60pct；24H1 期间费用率为15.02%，同比+1.93pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.47%/6.69%/3.76%/-0.90% ， 分别同比变动+0.81pct/+1.15pct/+0.30pct/-0.33pct，财务费用同比减少-35.66%，主要系汇兑收益增加。资产及信用减值损失0.07 亿元，较去年同期减少1.12亿元，其他收益同比增加0.22 亿。综合影响下24H1 净利率为4.14%，同比下滑0.82pct，Q2 净利率为5.94%，同比增加1.04pct。24 上半年，CFO净额为3.85 亿元，同比少流入0.31 亿元，收付现比为121.20%/108.86%，同比-1.36pct/-13.56pct。
风险提示：原材料涨价超预期；地产政策持续收紧；产能释放不及预期；下游竞争加剧价格下滑超预期。