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机构：中金公司
研究员：徐卓楠/王杰睿
公司公布1H24 业绩，实现营业收入55.9 亿元，同比下滑11.1%，归母净利润0.89 亿元，同比下滑66.1%，经调整净利润0.89 亿元，同比下滑64.8%，符合此前业绩预告，低于我们预期，主要受到消费整体较弱、门店战略焕新投入加大等多重因素影响。
发展趋势
1、1H24 同店拓店均有所承压，2B 业务保持增长。1）门店方面，由公司管理的加盟门店/区域代理管理的加盟门店/自营门店同比分别-88/+154/+1家至4707/1304/14 家，期末门店总数较23 年末净关68 家，主因消费环境疲软叠加租金上涨，表现欠佳的门店关闭；2）单店来看，我们计算单店收入同比约有双位数下滑，或主因客流下降，客单则在招牌果、礼盒等带动下或维持相对稳定（礼盒销售额占比提升至13%）；3）品牌水果方面，自有品牌数较23 年末新增5 个至42 个，招牌及A 级果销售额占比64%，占比继续同增2ppt 至16%；此外，公司2B 业务收入同增30%至7.1 亿元，海外直销同增29.4%至1.41 亿元。
2、让利加盟商、费用投入加大，盈利能力下滑。公司1H24 毛利率同降0.3ppt 至11.1%，主因1H24 公司对加盟商进行让利支持，多店加盟商特许权使用费及特许经营费减少。费用端看，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/3.0%/1.2%/1.2%，同比分别+1.5ppt/+0.7ppt/持平/持平，期间费用率提升主因与品牌焕新有关的开支增加（如门店翻新及营销活动）。综合影响下，公司1H24 归母净利率/经调整净利率实现1.6%/1.6%，同比分别下滑2.6ppt/2.4ppt，盈利能力下滑。
3、关注战略升级及经营调整进展。公司上半年已进行多次商圈快闪、完成代言人签约，据公司公开业绩会，后续2H24 计划维持高品牌势能的同时，通过更丰富的SKU 组合与更差异化产品定价，进一步强调品质性价比。此外，加盟商帮扶带教亦加大力度推进，一方面提升门店端运营标准，另一方面通过让利等提升加盟商盈利能力。
盈利预测与估值
考虑到消费环境整体疲软，公司拓店放缓、同店压力较大，且战略升级、加盟商扶持仍有待投入，我们下调24/25 年盈利预测40%/39%至1.8/2.2 亿元，当前股价对应24/25 年13.2/10.6 倍P/E。考虑战略升级有望带动品牌定位优化、市占率提升以及后续经营向好，维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整且考虑到市场对消费板块估值接受度下降，下调目标价51%至2.2港币，对应24/25 年17.5/14.1 倍P/E，有32.5%上行空间。
风险
品类、渠道扩张不及预期；食品质量安全；水果价格波动；加盟店管理风险。