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机构：中金公司
研究员：朱镜榆/陈昊/李诗雯/彭虎
中科曙光发布2024 年半年报，1H24 公司实现营收57.12 亿元，同比增长5.77%；实现归母净利润5.63 亿元，同比增长3.38%；扣非归母净利润3.66亿元，同比增长20.00%，基本符合我们此前预期。对应到2Q24 单季度，公司实现营收32.33 亿元，同比增长4.21%；实现归母净利润4.21 亿元，同比增长1.64%；扣非归母净利润3.10 亿元，同比增长20.76%。
发展趋势
政策及需求驱动国产算力基础设施加速发展，公司有望受益于算力需求提升。分板块来看，1H24 公司IT 设备营收同比增长3.98%达到51.26 亿元，毛利率达到24.72%（2023 年毛利率为21.88%）；软件开发、系统集成及技术服务营收同比增长24.77%达5.84 亿元，毛利率为39.47%。我们看到，国家及地方政府积极支持国产算力发展，上海市提出2025 年新建智算中心国产芯片使用比例超过50%；天津市提出2026 年全市算力中心国产算力芯片使用占比超过 60%等，叠加AI 大模型驱动的算力需求提升，我们认为国内算力基础设施建设有望进入加速阶段，公司的产品及服务覆盖高端计算机/存储/网络安全/云计算服务/数据基础设施建设/算力服务平台等领域，有望持续受益于算力扩容。
注重高质量研发投入及销售团队建设，全产业链布局打开长期发展天花板。
1H24 公司销售/管理/研发费用率同比提升0.56pct/0.03pct/0.12pct 达到6.0%/2.6%/10.9%。在研发端，公司结合上游产品迭代及下游客户需求开发浸没式液冷刀片、人工智能工作站等高端计算机产品，加快国产核心零部件导入，探索集群最佳组网实践、最优高性能存储配比，增强系统稳定性；在销售端，为把握重点行业国产化需求，增强销售团队建设，加强行业技术交流，与行业ISV 合作。在产业链布局上，公司控股及参股海光信息、中科星图、曙光数创等优质企业，实现“芯-端-云-算”全产业链布局，1H24 公司确认的投资收益同比增长37.25%达到2.23 亿元，主要是由于联营企业净利润增加。我们看好公司的技术优势，认为其在产业链与生态的深度布局为公司的长期发展注入增长动力。
盈利预测与估值
由于产品及营销端的投入导致费用率提升，我们下调2024 年/2025 年归母净利润4%/6%至22.49 亿元/26.78 亿元。当前股价对应2024/2025 年23.7倍/19.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级，基于2024 年30.0 倍市盈率下调目标价4%至46.11 元，对应2025 年25.2 倍市盈率，较当前股价有27%的上行空间。
风险
中美贸易摩擦加剧导致供应链风险，算力基础设施需求不及预期。