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机构：华创证券
研究员：吴鸣远
公司核心业务可分为原装打印机及耗材、通用耗材及芯片三部分。在打印机业务方面，公司通过多年的技术积累，完全掌握了打印机各级源代码和软固件核心技术，完成了自零部件到打印机设备及打印管理服务的全产业链布局。同时，公司在集成电路行业处于领先地位，不断在中高端工业领域和汽车电子领域推出新产品，实现了在工控和汽车市场应用的深度覆盖。2023 年，公司营业收入240.62 亿元；其中，原装打印机及耗材、通用耗材、芯片分别贡献营收177.69/44.80/8.74 亿元，同比变动分别为-2.88%/-19.66%/-26.20%；毛利率分别为30.43%/31.54%/56.62%，同比变动分别为-1.23pp/2.35pp/-7.09pp。2024 年一季度营业收入为62.92 亿元，同比下降3.49%；净利润3.03 亿元，同比增长38.28%。
国产打印机前景广阔,市场空间有望持续扩展。目前，我国A4 激光打印机国产化率仅为40%，A3 等中高端机型国产化率更低。随着全球市场规模的扩大、“居家打印”的需求增长以及国产替代的持续推进，国产化空间较大。根据Mordor Intelligence 数据预测，全球打印机市场规模预计在2024 年为 543.5亿美元，到 2029 年将达到 678.8 亿美元，年复合增长率为 4.55%。在美日等国家，打印机入户率高达50%，而我国2022 年打印机入户率仅为8.9%，预计随着我国消费市场的复苏，家用市场仍有较大提升空间。此外，打印机作为计算机外设的重要组成部分，能够直接接触计算机系统的数字信息资料，在信息安全领域扮演着至关重要的角色，预计随着信创持续推进，国产打印机替代进程有望加速。
角力“卡脖子”技术，A3 打印机放量可期。2023 年，子公司奔图突破国外“卡脖子”技术，推出首款自主研发的A3 打印机。由于A3 打印机价格远超A4 打印机，A3 打印机放量将促进公司销售均价提升，显著提高毛利率。2024 年一季度，公司A3 打印机出货量同比增长约40%，带动奔图毛利率较去年同期增长约9%。随着信创回暖以及产品综合竞争力的提升，A3 打印机有望持续放量，并进一步提升公司的盈利能力。此外，子公司极海微坚持国产替代战略，不断增加研发投入，专注于“工控+汽车”双轮驱动布局，在2023 年推出高适配型APM32F411 系列MCU、国内首颗GURC01 系列超声波传感和信号处理器等新产品，有望成为国内一线MCU 核心供应商。
投资建议：公司A3 打印机销量表现亮眼，中高端机型打开成长空间，结合2024 年上半年业绩预告，我们给予 2024-2026 年归母净利润预测为15.55、18.61、24.35 亿元，对应增速 125.1%、19.7%、30.9%；对应 EPS（摊薄）分别为 1.1 元、1.3 元、1.7 元。估值方面，我们采用分部估值，给予公司485.5亿元目标市值，对应PE 为31.2 倍，目标价34.3 元，首次覆盖，给予“强推”评级。
风险提示：商誉减值风险；信创进展不及预期；A3 打印机放量不及预期。