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机构：中金公司
研究员：贾顺鹤/黄天擎/彭虎/李澄宁/温晗静
瑞声科技公布1H24 业绩：收入同比增长22%至112.5 亿元，表现基本符合我们预期，增长主要得益于手机市场温和复苏、产品组合改善以及PSS（Premium Sound Solutions）并表15.1 亿元；归母净利润同比增长257%至5.37 亿元，高于我们和市场的预期。回顾1H24，我们认为盈利增长显著主因：1）光学产品上半年量价齐升，且高端化进展顺利，收入同比增长25%，毛利率同比提升21.7ppt 至4.7%，毛利大幅扭亏；2）通过产品组合的持续优化以及精益运营带来的效率提升，其余业务也实现稳健的毛利率提升，1H24 综合毛利率同比提升7.4ppt 至21.5%。
发展趋势
光学业务毛利扭亏，看好高端产品持续放量。伴随智能手机光学行业的需求复苏以及公司在中高规格市场份额的提升，1H24 公司镜头/模组产品出货量和单价均有所提升；全年来看，公司在公开业绩会上指引塑胶镜头/光学模组出货量同比增长5-9%/同比增长20%，我们预计光学业务有望维持上半年的较高增速。在高端产品方面，1H24 公司7P 塑胶镜头获得项目定点，OIS 模组持续突破新客户，1G6P 玻塑混合镜头的WLG 工艺获得客户好评；我们认为，在光学行业进入良性竞争、利润率回归正常水平的背景下，公司盈利能力有望随着高端产品的不断突破而进一步增强。
AI 手机零部件单机价值量提升，公司声学/马达/散热产品组合有望受益。根据Canalys，2025/2028 年全球AI 手机渗透率有望达到28%/54%。我们认为AI 手机对于语音交互、声音质量、散热和整机结构设计或提出更高要求，带动麦克风、扬声器、马达、散热等产品的规格升级，公司在相关零部件领域具有全面布局和深厚技术积累，我们认为未来或有更高成长空间。
储备XR 相关产品和技术，有望受益于AR 眼镜的加速普及。根据公司公众号，公司于2023 年已经实现3P VR Pancake 光机模组的量产，AR 领域公司正在开发单色/彩色光波导镜片、近耳隐私声学方案等。近期Ray-BanMeta AI 眼镜获得较高关注度，市场评测显示该产品可以结合眼镜摄像头来完成识别、询问、翻译等AI 功能，随着产品功能持续完善以及更多用户参与体验，我们认为AR 眼镜出货量增长有望加快，并为公司带来额外增量。
盈利预测与估值
公司当前股价对应2024/2025 年P/E 21.7 倍/18.4 倍。由于光学收入利润改善明显，我们上调公司2024/2025 年归母净利润33%/33%至15.6/18.4亿元，同时我们维持跑赢行业评级、上调目标价36%至37.0 港元，对应2024/2025 年P/E 25.7 倍/21.8 倍，较当前股价有18.4%涨幅。
风险
经济下行风险，传统业务单一大客户风险，光学业务发展不及预期。