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机构：德邦证券
研究员：翟堃/高嘉麒
产能提升带动黄金冶炼规模上行，同时金价上行推升公司业绩。产量方面，2023年半年度，公司主要产品产量分别为黄金30.36 吨、白银442.81 吨、电解铜10.00万吨、硫酸62.64 万吨；2024 年半年度，公司主要产品产量分别为黄金49.29 吨、白银412.52 吨、电解铜10.04 万吨、硫酸61.12 万吨。其中黄金产量有明显提升，主因公司黄金产能2024 年有所提升，2023 年半年度时公司黄金冶炼产能为50 吨，2024 年半年度公司披露数据黄金冶炼产能达98.33 吨。价格方面，2024年上半年，国内黄金价格均价为 520.88 元/克，同比去年提升20.0%。
冶炼业务持续领先，矿产金产量预计仍将提升。冶炼业务方面，公司贵金属冶炼综合配套能力处于国内领先水平，尤其在复杂矿处理领域保持多项技术国际领先。
目前，公司建有造锍捕金、高铅提金等多套生产工艺系统。其中造锍捕金是公司的核心生产工艺，经过不断自主创新，公司已成功在富氧底吹熔炼系统突破骤冷干法收砷技术，并开发出精三氧化二砷-金属砷-高纯砷生产线，将砷的无害化治理与产品化再利用融为一体，创立了全球砷治理的恒邦模式。矿山方面，公司在山东省烟台市牟平区内的矿山主要有辽上金矿、腊子沟金矿、福禄地金矿、东道口金矿等多处矿山。公司当前同步提升自身产量规模，其辽上金矿扩界、扩能采选项目，项目建设期为2016 年1 月到2026 年12 月，建设规模90 万吨/年，服务年限20年。
黄金可向2600 美元/盎司展望，看好公司业绩空间。根据德邦证券有色组的测算，2024 年第一季度黄金的测算价格预计为2694.3 美元/盎司，由于黄金价格的计算过程中相关经济变量在短期内变动较为缓慢，当前仍可以2600 美元/盎司作为黄金的价格目标进行参考。此外，实际金价不及黄金测算价格的原因或主要是当前美国收缩性的货币政策，若未来美联储开始降息，即美国货币政策开始转向，则预计黄金价格将加速向测算价格回归，COMEX 金价可向2600 美元/盎司进行展望。
投资建议。黄金价格预计将持续上行，公司未来有明确增长空间。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为6.66、10.46、13.29 亿元。维持“买入”评级。
风险提示：生产进度不及预期，黄金价格大幅波动，产业政策变化。