机构:申万宏源研究
研究员:戴文杰/邵翼
长城累计出口170 多个地区,海外销售渠道超千家。从总量及分地区销量来看,长城单月出口在2022-2023 年出现大幅增长,从2022 年1 月的10244 辆增长至2023 年12月的32899 辆,其中俄罗斯市场贡献主要增量,从2022 年1 月的3228 辆增长至2023年12 月的18999 辆,24 年5 月出口占长城总出口比重超50%(数据来自Marklines)。
俄罗斯:俄乌冲突为俄罗斯汽车市场转折点,2022 年整体市场销量大幅下滑,海外车企逐步退出俄罗斯市场,中国车企实现销量承接。经历了2023 年的销量快速提升后,中系车加速涌入俄罗斯市场,竞争加剧。受益于本地化建厂,长城汽车可免除关税影响,同时享受报废税返还(以初恋为例,报废税约占在俄售价13%),出口盈利性显著强。预计2024、2025 年销量分别有望达21.84、24.04 万辆。
南美洲:SUV、皮卡占比持续提升,消费升级为南美市场趋势。巴西为最大南美国家市场,占比超过50%。中国品牌在南美洲销量占比逐渐提升,南美洲新能源车渗透率低,但进入快速提升阶段。长城以新能源车打入南美市场,并在巴西和厄瓜多尔均有产能布局,本地化生产带来竞争优势。预计2024、2025 年销量分别有望达3.80、5.85 万辆。
澳大利亚:本土汽车制造业衰落,为纯进口市场。市场需求温和回升,2024 年前五个月实现51 万辆总销量,同比增长12%。中系车在澳市场份额较为稳定,但市占率仍处低位。低价市场畅销车型中长城初恋及H6 性价比可观,2023 年分别实现1.1、1.3 万辆销量。随着澳大利亚推出纯电车优惠政策,以及长城在澳皮卡矩阵的不断完善,电动化及皮卡或将成为长城破局点。预计2024、2025 年销量分别有望达5.05、6.00 万辆。
泰国:2024 年下半年,经济复苏及利好政策有望减缓泰国汽车市场需求的衰退。政策推动下泰国新能源车市场快速壮大,中系车发挥特长,占泰国新能源汽车市场份额过半。
长城在泰国市场销量低,市占率仍有提升空间。长城纯电品牌欧拉有望助力长城在泰国销量提升。预计2024、2025 年销量分别有望达1.10、1.55 万辆。
盈利预测及估值:考虑到国内竞争激烈带来的销量下滑(我们下调2024 年国内销量预测由103 万辆至79 万辆)及海外销量超预期(俄罗斯为主,打入多个海外地区,上调2024年海外销量预测由37 万辆至46 万辆)的优秀表现,我们预计2024-2026 年公司收入分别为1931/2532/2874 亿元(此前为2100/2510/2858 亿元),海外盈利性显著强于国内,海外销量的大幅提升带来净利润超预期,上调2024-2026 年归母净利润预测至130/169/194 亿元(此前为124/152/186 亿元),对应EPS 分别为1.52/1.98/2.27 元,2024 年8 月15 日收盘价对应PE 为15/11/10 倍。选取比亚迪、赛力斯、长安汽车作为可比公司,参考可比公司估值,给予2024 年19 倍PE,相较于目前还有+30%涨幅空间,维持“买入”评级。
风险提示:海外市场拓展不及预期、国内乘用车竞争加剧、原材料价格波动。