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机构：华鑫证券
研究员：孙山山
投资要点
外部需求仍较疲软，市场推广力度持续加强
公司2024H1 实现营收2.68 亿元（同增3%），归母净利润0.23 亿元（同减43%），扣非归母净利润0.22 亿元（同减43%）。2024Q2 营收1.08 亿元（同减9%），主要受市场需求疲软、消费复苏动能减弱影响，归母净利润0.04 亿元（同减72%），主要系公司为配合渠道布局加大投入销售与管理费用所致，扣非归母净利润0.03 亿元（同减75%）。盈利端，2024Q2 公司毛利率同减2pct 至44.89%，预计主要系产品结构变动所致，销售费用率同增6pct 至31.12%，主要系销售人员工资奖金及福利费增加，以及针对电商/外埠渠道持续做费投所致，管理费用率同增2pct 至9.40%，主要系员工双节奖金及福利、公司办公楼装修摊销费用增加所致。综合来看，公司2024Q2 净利率同减9pct 至3.74%，后续公司持续控制费用投放，做产线自动化推进降本增效，保障利润处于合理区间。
休闲麻花筹备渠道导入，发挥品牌优势打造文旅属性
2024H1 公司麻花产品/外采食品/糕点及方便食品/OEM 产品营收分别为 1.74/0.45/0.31/0.15 亿元， 分别同比+4%/-3%/+7%/+5%。除外采食品外，麻花、糕点及OEM 产品均实现增长，其中2024H1 公司麻花产品/糕点及方便食品销量分别为0.24/0.06 万吨，分别同增5%/4%，吨价分别为7.32/5.23万元/吨，分别同比-2%/+4%，销量贡献主要增长动力。公司休闲麻花已完成开发，筹备下半年上市，计划导入线下经销渠道后逐步布局线上平台，目前糕点产能利用率保持高位，公司计划新建产线/OEM 等方式补充糕点产能，拓展品类发展空间。后续公司持续结合品牌优势打造产品文旅属性，借助老字号集合店打造集群效应，发挥老字号品牌优势，实现品牌势能提升。
电商渠道显著提速，开发新店型助力年轻化
2024H1 公司直销/经销渠道营收分别为 2.06/0.60 亿元，分 别同增 2%/6%，其中电商平台营收0.22 亿元（同增 74%），公司针对传统货架电商通过推广拉新实现访客量/客户粘性提升，经销商渠道着重进行外埠市场开拓，持续开发热点商区与交通枢纽地区，并针对天津大本营加大旅游景区覆盖密度，实现渠道快速增长。除此之外，公司积极试点新店型，推出“桂香蝶语”烘焙体验店探索直营店新功能，加速打开年轻消费者市场。
盈利预测
外部环境承压下，公司主导产品销售放缓，同时抖音等电商平台开发正处于起步阶段，前置费用投入加大，因此上半年业绩增速放缓。而公司作为麻花龙头不断寻找创新，在产品推新、渠道开拓、品牌建设等方面积极探索，我们看好公司休闲麻花下半年渠道铺货推进，随着电商渠道持续起量、老字号品牌势能提升，公司业绩有望持续改善。根据半年报，我们调整2024-2026 年EPS 分别为0.34/0.39/0.45 元（前值为0.47/0.68/0.93 元），当前股价对应PE 分别为22/19/17倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、麻花增长不及预期、新渠道销售增长不及预期等。