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机构：东吴证券
研究员：马天翼/金晶
创新领跑中小容量赛道，差异化多层次产品布局：公司为国内领先的存储芯片研发设计公司，聚焦于利基NAND/NOR/DRAM 芯片的研发、设计和销售。公司17-22 年业绩实现稳步增长，2023 年营业收入/归母净利润为5.31 亿元/-3.06 亿元。2023 年底存储行业下行周期结束，2024Q2利基型存储产品价格已基本触底，其中DRAM 产品率先涨价且幅度显著；中小型NAND 1/2/4Gb 产品出现涨价；NOR Flash 供需恢复平衡，公司聚焦利基存储市场，差异化打法优势明显，拐点已至。
持续推进SLC NAND Flash 先进制程研发，国产替代优势明显：根据Gartner 数据，2024 年全球SLC NAND Flash 市场规模将达到23.2 亿美元，2019-2024 年期间CAGR 为6.8%。我们测算2023 年公司在全球SLCNAND 市场份额约1.4%。新兴应用中SLC NAND 的数量及容量需求上涨趋势明显，推动市场规模持续增长。公司生产的SPI NAND Flash 容量覆盖512Mb 至32Gb，在研1xnm 制程，为国产厂商中的有力竞争者，有望通过国产替代进一步获取市场份额。
利基型DRAM 市场海外大厂逐步退出，打开成长天花板：根据TrendForce 数据，2021 年利基型DRAM 市场规模约为90 亿美元，占总DRAM 市场9.5%。海外大厂陆续宣布退出DDR3 市场，有望打开国产化替代空间。2023 年8 月以来，利基型DDR3 涨价趋势显现。公司在利基型市场拥有稳定的供应链合作关系。公司还持续研发LPDDR 系列产品，LPDDR4x 及PSRAM 产品均已进入客户认证阶段。LPDDR 可与NAND 合封为MCP，降低产品成本，提高可靠性，适用于5G 模块和车规级芯片。
聚焦中大容量NOR Flash，市场持续扩大释放：NOR Flash 市场呈寡头垄断，主要份额由华邦、旺宏、兆易创新占据，根据IC Insights 数据，2021 年公司占全球NOR Flash 市场份额0.4%。新兴电子产品不断拓宽NOR Flash 应用空间，下游产品功能的丰富逐渐催生对更大容量的需要。
目前公司已量产128/256Mb 产品，并通过堆叠方式供应512Mb 和1Gb产品。我们预测2022-2027 年NOR Flash 市场规模在5G 基站、车载电子、AMOLED 和TWS 耳机等典型下游应用上的CAGR 分别为-48.2%/14.7%/5.7%/35.3%，公司NOR 产品重点布局中大容量产品，有望受益。
盈利预测与投资评级：考虑到公司作为国内中小容量存储领先企业，有望受益于物联网等下游新兴应用领域的需求增长，我们预测公司24-26年归母净利润分别为0.04/1.8/2.4 亿元，公司当前市值对应2025/2026 年PE 分别47X/34X，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；合作方依赖风险；下游需求波动风险；技术与项目研发风险