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机构：华源证券
研究员：孙延/王惠武
以2023 年营业收入/净利润/货运量为基数，2025 年营业收入/净利润/货运量增长率中某一项不低于35%（目标值为50%）。
内贸：宏观调控下运力增长有序，龙头企业或将持续受益。1）2018 年起国家对沿海液化品运力供给实行宏观调控，危化品水运企业需通过运力审批、运力置换获取运力增量，行业运力增长有序。2）行业运量随国内炼厂扩产及水运渗透率提升而保持稳定增长。据中物联危化品物流分会数据，2023 年危化品水路运输约为4 亿吨，2018-2023 年的复合增速为5.9%。时间周期的不匹配性使得行业供需偏紧平衡，运价具备增长空间。3）行业格局较为分散，随着监管逐步趋严以及龙头企业持续的产能投入，头部企业市占率提升趋势显著，兴通市占率由2018 年的4.6%提升至2023 年的14.2%。
外贸：供给增长有限及地缘冲突提升短期景气，化工出海铸造广阔成长空间。全球化学品船在手订单处于阶段低位及船台挤占使得行业运力增长有限，据克拉克森数据，2019-2023 年全球化学品船运力复合增速仅为3.3%。2023-2024 年，地缘冲突下行业运价保持上行趋势，行业景气持续抬升。中长期来看，化学品海运需求随炼厂东移及化工出海持续增加，海运企业国际市场空间广阔，据CEFIC 和中国石油与化学工业联合会数据，我国化学品市场份额由2002 年的12%增长至2022 年的56%，化工行业出口规模由2015 年的1821 亿美元提升至2023 年的3165 亿美元，复合增速约为7.2%，国内化学品海运企业有望随化工出海而快速成长。
内外贸运力持续扩张，业绩有望实现稳健增长。公司维持运力扩张战略，通过运力审批，收并购及自建的方式扩大船队规模：1）内贸来看，2023 年公司发挥规模效应及龙头企业优势，投入7 条船，运力规模由23.98 万载重吨提升至28.78 万载重吨，同比增长20.0%，市占率由2018 年的4.6%提升至2023 年的14.2%，内贸运力持续提升，龙头地位稳固。2）外贸来看，2023 年公司运营6 条外贸化学品船舶，运力规模达9.72 万载重吨。2024-2026 年计划建造船舶5 艘，合计运力达11.66 万载重吨，运力有望翻倍。
运力持续增长下，公司业绩有望稳步提升。
投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利分别为3.34/4.10/5.10 亿元，对应PE 分别为10x/8x/7x，我们选取作为密尔克卫、宏川智慧和盛航股份可比公司，化工物流可比公司2024 年平均PE 估值约为14x，公司为内贸化学品航运龙头，商业模式清晰，自建及并购下运力持续增长，外贸业务受益于地缘冲突景气上行，运力持续投放下有望量价双升，首次覆盖，给予公司“买入“评级。
风险提示：宏观经济景气波动导致需求低于预期；行业监管政策变动影响公司扩张节奏；危化品运输事故风险；盈利预测不及预期的风险