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机构：海通证券
研究员：毛云聪/孙小雯/陈星光
广东省政府实际控制，股权集中稳定。南方传媒由广版集团和南方报业于2009 年合作发起设立，主发起人为广版集团。2016 年公司于上海证券交易所上市。上市至今，公司股权稳定集中在广版公司中，截至2023 年末，广版公司持有南方传媒61.59%的股权。广版公司的实际控制人和第一大股东均为广东省人民政府，是一家信用评级稳定为AA+的地方国有企业。
营收净利稳步增长，持续分红回馈投资者。近五年公司营业收入和归母净利润均维持稳步上涨态势。2023 年，公司实现营业收入93.65 亿元，同比增长3.35%，实现归母净利润12.84 亿元，同比增长34.39%。其中，教材教辅业务贡献最大，占总收入的88.66%。此外，公司持续分红，上市以来累计现金分红10 次，累计分红23.05 亿元。以6 月25 日收盘价计算，公司2023 年股息率4.59%。
教材教辅业务：依托地域优势，发展稳健向好。教辅教材业务是公司营收的主体，保持稳定。2019-2023 年，教材教辅业务占公司营收比例从71.95%上升至88.66%，2023 年的毛利率为25.61%。我们认为，教辅教材的需求偏刚性，未来发展主要取决于人口因素。广东省常住人口出生数和常住人口增加数全国领先：从2020 年至2023 年，广东省是唯一一个五年中人口出生规模超百万的地区；2018 到2023 年，广东省常住人口增加358 万人，为各省市最高。我们认为，主营业务的创收能力为公司业绩提供基本盘，且依托广东省地域优势，未来可持续性强。
课后服务：有望打开新的业绩增长空间。公司在课后服务领域渠道优势明显，旗下发行集团拥有遍布广东省的分销网络，截至2023 年底，公司发行集团拥有中心门店146 家，校园书店95 家，乡镇书店118 家。此外，2023 年投资设立广东南传科技有限公司，主营中小学生校外托管服务和幼儿园外托管服务。我们认为，随着教育“双减”政策的实施，中小学生阅读学习习惯发生一定改变，公司可以借助自身渠道优势，通过开展课后托管、素质教育等方式，促进教育出版产业链不断延伸，挖掘业务发展的新增长点。
资源整合成效突出。2023 年公司以总计2.12 亿元的价格购买广东省出版集团有限公司持有的广东岭南社和广东地图社100%的股权，收购完成后广东岭南社和广东地图社成为公司的全资子公司，并纳入公司合并财务报表范围，因广东岭南社和广东地图社国有股权无偿划转导致的同业竞争问题妥善解决。
盈利预测于估值分析。我们认为公司教材教辅业务经营稳健，课后服务业务已经产生可观收入，后续有望产生新的利润增量，数字教育、AI+教育等领域的积极布局也有助于公司多维度发展。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为1.09元/股、1.18 元/股和1.28 元/股，参考可比公司，我们给予公司2024 年15-18 倍PE估值，对应合理价值区间为16.35-19.62元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。
风险提示。行业政策变动风险；市场竞争加剧风险；学生数量增长不及预期风险；税收政策变化风险；AI 应用落地不及预期风险。