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机构：中金公司
研究员：张雪晴/白洋/蒋露薇/肖俨衍
知乎公布1Q24 业绩：收入9.61 亿元，同比下降3.4%，好于Bloomberg一致预期（9.26 亿元）和我们预期（8.34 亿元），主要系营销服务业务表现略好于预期；调整后净亏损1.36 亿元，好于Bloomberg一致预期（1.80 亿元）和我们预期（1.69 亿元），主要系收入表现超预期的同时成本费用控制较好。
发展趋势
回归核心社区生态，收入同比小幅下降。1Q24 知乎MAU 8,900 万人，同比下降13.1%，主要由于公司策略转向聚焦核心社区人群，增强体验和获得感，相应渠道投放等有所收缩。C端业务：一季度会员业务收入4.50 亿元，同比下降1.1%，其中平均每月订阅会员1,480 万人，同比基本持平。一季度职业教育业务收入1.45 亿元，同比增长35.9%，主要得益于社区赋能的自营业务尤其是技能兴趣类课程快速增长。B端业务：一季度营销服务收入3.31 亿元，同比下降15.7%，为强化社区信任感，团队主动进行商业内容和分发治理，但品牌广告收入仍实现超过40%同比增长，效果广告收入亦实现环比增长。
毛利率同比提升明显，费用控制较好。得益于公司在人力、内容、带宽服务器等成本持续优化，一季度毛利率同比提升5ppt至56.6%。费用方面，主要经营费用合计绝对值环比下降9.8%，但由于收入下降带来的财务杠杆负面影响，经营费率同环比略有上升。综上1Q24 调整后净亏损率14.1%，同环比略有扩大。
关注AI对于各业务线持续赋能。公司于业绩会表示：AI时代头部用户与优质语料内容的价值有望持续放大，知乎在这方面已具备优势，与外部厂商的数据授权合作尚在讨论评估中；此前推出的AI搜索测试版数据显示其有助于增强用户活跃，公司后续计划在PC端上线新版AI搜索功能；此外AI作为社区热门话题内容、赋能职业教育业务、提升广告效果等方面均有帮助。
盈利预测与估值
考虑到社区生态战略调整短期对于收入仍有影响，我们下调2024/2025 年收入3%/5%至36/39 亿元，但同时考虑到成本费用节省，我们维持2024/2025年调整后净亏损预测，当前公司美股/港股均交易于0.6/0.6 倍2024/2025 年P/S。考虑到用户及收入短期持续承压影响市场情绪，我们下调港股目标价31%至11 港元，由于公司调整ADS比率（由此前的2 股ADS代表1 股普通股调整为1 股ADS代表3 股普通股），我们上调美股目标价至4.4 美元，均对应0.8/0.7 倍2024/2025 年P/S，美股/港股目标价上行空间分别为38%/31%。
风险
营销服务业务进展不及预期，C端业务增长放缓，降本增效不及预期，交易流动性风险。