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机构：中信建投证券
研究员：许琳/屈文敏
公司2023 年公司锂电负极的产能18.8 万吨，23 年产量14.4 万吨，产能利用率76.24%，2023 年公司锂电负极材料销量14.1 万吨，同比增加23.84%，据EVTank 数据，2023 年我国负极材料出货量同比增长19.40%，公司出货增速超行业主要系客户结构优秀、产品丰富度提升；负极材料实现营业收入45.2 亿元，同比下降8.86%，主要系市场竞争加剧导致负极材料价格快速下行。公司海外扩产布局领先，摩洛哥10 万吨负极材料一体化项目启动，有望进一步提升负极产品量利空间。
事件
公司2023 年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润49.1/0.4/0.9亿元，同比-7%/-89%/-80%；其中23Q4 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润13.9/1.0/1.2 亿元，同比-8%/+258%/+2445%，环比+8%/+43%/+45%。24Q1 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.7/0.2/0.3 亿元，同比+2%/+118%/+124%，环比-23%/-76%/-73%。
简评
量：23 年出货量稳健增长，海外布局有望提升市场空间1）产能端：2023 年公司锂电负极的产能18.8 万吨，23 年产量14.4 万吨，产能利用率76.24%。海外方面拟投资50 亿元人民币在摩洛哥实施年产10 万吨锂离子电池负极材料一体化项目，分两期建设，一期和二期锂离子电池负极材料产能规划各为5 万吨/年，建设周期预计各为24 个月。
2）销量端：2023 年公司锂电负极材料出货量14.1 万吨，同比增加23.84%，主要系下游新能源车销量增长。预计23Q4/24Q1 销量约为4.5 万吨/3.8 万吨，Q1 环比下滑主要系新能源车下游季节性需求下滑所致。
利：负极产品价格下降导致利润端同比下滑
1） 毛利：2023 年公司毛利率15.5%，同比下降4.0pct，主要系23 年负极产品均价3.05 万元/吨，相比22 年4.24 万元/吨下滑28%。23Q4/24Q1 毛利率分别为22.09%、17.40%，Q1 毛利率下滑主要系稼动率及价格端下滑。
2） 净利：2023 年净利率0.86%，同比下降约6pct， 主要系负极产品价格下降、23 年库存减值增加所致；24Q1净利率2.2%，同比增加约15pct，主要系23Q1 库存减值导致净利润出现亏损。23Q4/24Q1 经营性单吨净利预计约3000 元/800 元， 24Q1 单吨净利下滑主要系产品价格及稼动率下滑所致。
投资建议：预计2024、2025、2026 年归母净利润2.88、3.05、3.73 亿元，对应PE24、23、19 倍，给予“增持”评级。
风险分析
1） 下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到出口限制、需求疲软等影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。
2） 原材料价格下跌超预期：原材料价格不稳定性一方面导致下游买涨不买跌情绪，对于终端需求有一定影响，与此同时价格波动对于公司短期业绩有扰动。
3） 公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。