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机构：长江证券
研究员：徐科/邬博华/任楠/贾少波/司鸿历/李博文
传统主业内生及外延双轮驱动，稳健型增长
2023 年公司营收中装备制造占比约13.8%（环保装备8.4%+节能高效发电装备5.4%）、工程服务占比约41.4%（市政环保工程服务20.0%+电站工程及服务21.4%）、运营服务43.6%（环保运营服务5.8%+地方热电及光伏发电运营服务37.8%）。
环保领域：①公司的垃圾焚烧锅炉设备销售业绩达500 台/套以上，同类产品市占率第一；生物质锅炉和燃机余热锅炉市占率均排名前三；2023 年环保锅炉新签订单14.4 亿元，同比增5.5%。②工程业务子公司华昕设计拥有甲级设计资质，2023 年市政工程订单同比增12.7%。
③环保运营包括垃圾焚烧、餐厨、污泥等，营收体量维持在6 亿元左右，保持稳定发展。
能源领域：①公司高效节能锅炉位于行业第二梯队，2023 年新签订单约6.8 亿元，同比略降。
②2023 年新签电站工程订单同比增10.8%，其中光伏电站工程高增，驱动明显。③公司通过并购方式拓展诸多燃煤/燃气热电联产项目，在无锡市区热电联产供热市场占有率超 70%；同时已投运光伏项目装机容量约312MW，营收约2.46 亿元，营收和利润稳定。
绿氢制备星辰大海，火改及CCUS 技术已处于调试阶段氢能电解槽：公司与大连理工大学合作，仅用时1 年余便形成多系列碱性电解槽制备及量产交付能力，包括500Nm3/h 以下、500-1000Nm3/h，1000-2000Nm3/h 在内的多个系列，年产能达到1GW。2023 年12 月入围中国能建制氢设备采购名单，且与中石化广州公司拟签署合作协议，预计2024 年有望看到公司电解槽订单落地。
灵活性改造：华光获得中科院独家技术授权灵活性改造技术，重点针对130t/h-1000t/h（不含1000t/h）机组的热电联产及发电煤粉锅炉，目前该技术在公司惠联热电项目上已经进入调试运行状态，预计将形成示范效应；公司已与山西、山东、辽宁等地的意向客户开展深入沟通。
碳捕集CCUS：公司委托大连理工大学研究开发“离子液CO2 捕集中试示范工程开发”项目，以具有特种性能的离子液体为吸收剂，目前该技术正在进行中试阶段。
盈利预测与估值
华光环能背靠无锡市国资委，控股股东转让股份引入多家战投注入资源；主业环保和能源业务稳中有增；重视股东回报，2020-2023 年累计分红比例达到44.2%，股息率约3.4%（20240519），低估值；且有氢能和灵活性改造订单落地预期。预计华光环能2024-2026 年营收122.7 亿元、134.6 亿元、148.8 亿元，同比增16.7%、9.7%、10.6%；归母净利润8.12 亿元、8.98 亿元、9.88 亿元，同比增9.5%、10.6%、10.1%；对应PE 估值12.0x、10.9x、9.9x，PB 估值1.12x、1.07x、1.03x。首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
1、制氢电解槽行业价格战加剧风险；2、火电灵活性改造市场竞争加剧风险；3、盈利预测假设不成立或不及预期风险。