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机构：中金公司
研究员：冯喜鹏/陈诗雨/张琎
公司公告1Q24 业绩：收入132.67 亿元（-4.9% YoY）；非国际财务报告准则经营利润7.54 亿元（-34.8% YoY），收入端符合市场预期，利润端低于市场预期，我们预计主要因1Q24 费用投入同比提升。
发展趋势
1Q24 因高基数致收入下滑，2Q 或有望迎来改善。公司1Q24 实现收入132.67 亿元（-4.9% YoY），收入有所下滑主要因此前4Q22-1Q23 期间存在疫情防控措施调整，居民对医疗用品采购需求快速增加，垫高同比基数。
考虑到2Q23 开始下游需求基本回归正常水平，高基数影响接近尾声，我们预计2Q24 公司收入端或有望迎来改善，重回常态化增长。此外我们预计，随着行业竞争格局逐步稳定，且产业端各类竞争对手放缓对药品板块资源投入，公司或有望获取更多市场份额，驱动收入端持续增长。
经调整经营利润下滑，利润率水平整体相对健康。我们认为，4Q22-1Q23期间居民医疗保健产品采购需求激增，带动高毛利的医疗保健产品放量，而1Q24 期间市场需求回归常态化获致毛利水平有所下降；另一方面，我们认为医药电商渠道具备自然流量，此前1Q23 市场需求处于高位但公司市场营销活动及费用投入或相对较少，1Q24 公司市场活动回归正常水平，营销费入有所提升，综合导致经营利润端（不包括利息收入）同比下滑较多。虽然较1Q23 同比下滑，但我们测算1Q23-1Q24 期间经调整经营利润率分别为8.3%/4.0%/6.4%/0.4%/5.7%，除去1Q23 的特殊时期，公司经调整经营利润水平位于2Q23 至今的高位区间，整体相对健康。
强化医疗产品布局及药品板块利润体系优化。根据公告，1Q24 多款新特药产品在京东大药房实现首发上线，包括辉瑞旗下偏头痛靶向治疗新药乐泰可（硫酸瑞美吉泮口崩片）、赛诺菲旗下联合降脂新药旨立达（瑞舒伐他汀依折麦布片）等。我们预计，公司正基于日益强化的供应链体系尝试整合终端零售属性功能和医疗服务能力供给，并借此加大和药企的合作、获取部分新特药院外市场首发权限、销售份额和利润空间，进而在传统低毛利的药品板块实现稳步提升的利润率产出效益。
盈利预测与估值
随着高基数影响在1Q24 逐步出清，我们建议关注2024 年逐季内生增长复苏表现。我们暂维持2024 年/2025 年盈利预测不变，维持目标价41.2 港元（基于SOTP 估值），隐含36%上涨空间，维持跑赢行业评级。
风险
竞争格局恶化，终端需求复苏不及预期，新业务探索不及预期。