美联储降息时点选取何解？

回顾美国1990年以来的三轮预防式降息，我们发现制造业PMI、非农就业、经济领先指数与GDP缺口是可能会引发美联储预防式降息的关键经济变量。而当前美国经济增长态势较强，且通胀下行受阻，短期内美联储没有进行预防式降息的必要，我们预计今年或仅降息1-2次。

▍1995年降息前美国经济疲软并且通胀压力可控，格林斯潘采取渐进式预防性降息。

1995年美联储预防式降息前，美国GDP增长快速下降，并且美国制造业表现疲软，多维度指标显示美国经济已连续5个月明显下滑，并且1995年降息前美国CPI同比增速以及时薪增速控制在3%左右，通胀较为可控。因而为避免经济步入衰退，美联储采取了渐进式预防性降息。美联储在八个月的时间里降息了75个基点，并且在降息初期没有下调贴现率（在1996年1月才下调贴现率），反映了此轮美联储谨慎宽松的态度，与当时美联储主席艾伦·格林斯潘的渐进主义货币政策是相一致的。

▍1997年亚洲金融危机引发1998年美联储预防式降息。

在1998年连续的降息主要是为了缓冲亚洲金融危机对美国的影响和应对有所降温的美国国内经济。1998年美联储降息前，美国经济的多个关键指标已经连续4个月显露出放缓的迹象，并且1998年降息前美国CPI同比增速控制在1.6%左右，通胀水平持续不及2%。为了应对外部冲击带来的不确定性，与缓解美国国内紧张的经济形势，1998年美联储采取了快速连续降息的模式。此轮预防式降息节奏较快，三个月连续降息25个基点。

▍中美贸易争端以及美国内部经济增长放缓推动2019年美联储预防式降息。

2019年美联储降息前，受美国国内部制造业衰退与外部全球经济放缓和贸易紧张局势影响，美国经济出现了一定降温迹象，并且，金融市场对于贸易争端的反应也十分剧烈。此外，降息前较长一段时间通胀都低于2%的目标。为对冲外部与内部冲击对美国经济产生的影响，2019年美联储采取了快速连续降息模式，短期内连续三个月连续降息25个基点，此次降息被美联储视为周期中期调整。

▍通过分析美国过去三次预防式降息，我们发现制造业PMI、非农就业、经济领先指数与GDP缺口是可能会引发美联储预防式降息的关键经济变量。

1）制造业PMI快速下行至50以下，持续4个月以上；2）新增非农就业人数三个月均值较快速下降至临近10万人；3）OECD美国经济领先指数持续下跌，向下突破99。低频一些的指标包括4）GDP缺口向下突破0%，即经济增长低于潜在增速水平。此外，预防式降息前美联储对于通胀抬升风险也会存在一些考量，包括PCE同比回落至2%以内，核心PCE同比回落至（接近）2%，CPI同比与核心CPI同比回落至（接近）3%等。

▍当前美国经济与通胀均不支持美联储过早降息，美联储此轮或采取渐进式预防性降息，年内或仅降息1-2次。

3月美国经济指标显示美国经济增长态势较强，各项重要指标近期均有所反弹，就业市场和制造业市场持续升温。同时从通胀角度而言，美国核心PCE和核心CPI同比下行速度明显减慢，且仍高于美联储目标水平，存在二次通胀的风险。并且鲍威尔4月16日鹰派表示，尽管通胀仍在继续走低，但放缓的速度不够快，当前的政策状态应该保持不变。综合考虑美联储鹰派发言和美国当前经济背景，美联储短期内降息可能性不大。若未来无金融危机或贸易冲突等影响较深远的内外部意外冲击，预计此轮美联储将参考格林斯潘渐进式预防性降息，降息将较为谨慎且缓慢，预计今年或仅降息1-2次。若美国经济韧性持续超预期，则存在今年不降息的可能性。

▍风险因素：

美国经济韧性超预期；美国通胀超预期；美国货币政策超预期；地缘政治风险超预期；美国金融体系的脆弱性或流动性风险超预期等。

注：本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，分析师：明明S1010517100001、周成华S1010519100001