央行最新表态释放的信号：货币政策坚持稳字当头

2021年9月7日的国务院政策例行吹风会只是在西长安街11号举行的诸多例会中普普通通的一场，却又是被债券市场格外关注的一场。央行强调判断流动性最重要的指标是观察市场利率，特别是DR007。这是因为货币市场利率不仅仅取决于流动性的数量，还受到市场主体预期等因素的影响。例如，当投资者预期流动性充裕时，预防性流动性需求便会下降，投资者对于资金的定价也会降低，从而形成流动性数量与利率双低的局面。

换言之，流动性价格与数量之间的关系既不是稳定的，也不是线性的。所以，在今年5月8日的报告《流动性缺口的预测误差大，实际意义小——兼论如何判断短期利率走势》中我们便曾指出“通过基础货币缺口、流动性投放规模这些数量型指标来观察、预测货币政策取向的传统方法不仅误差大，而且实际应用的意义也有限。一条更先进的技术路线是悉心体会央行货币政策的态度，观察OMO+MLF的操作利率以及DR007等具有代表性的市场利率。”

这段时间以来OMO、MLF、DR007的利率都是稳定的，显然货币政策一直保持着稳健的取向。所谓稳健，便是不松不紧，既没有因降准而放松，也不会因莫须有的“流动性缺口”而收紧。过去这段时间，央行一直在持续充分满足金融机构合理的短、中、长期流动性需求，且9月7日的吹风会上孙国峰司长明确表示“今后几个月流动性供求将保持基本平衡，不会出现大的缺口和大的波动”，这无疑都彰显着货币政策对稳字当头这一取向的坚持。

会上孙国峰司长“在目前的条件下，可能不需要原来那么多的流动性就可以保持货币市场利率平稳运行”的表述，一度被市场探讨。结合孙国峰司长讲话的前后文来看，这句话只是在描述年初以来便呈现出的客观事实：由于央行流动性管理透明度的提升，金融机构预防性的流动性需求下降，央行并没有投放大量的流动性，超储率也处于较低水平，但货币市场利率更加平稳了，下阶段货币政策大概率仍是稳健的。

我们同时注意到，市场中也存在近期再度降准的预期。但我们认为，7月刚刚实施了一次降准，此次央行表态要引导金融机构继续用好降准资金，因此短期内连续降准的概率并不高。我们更想强调的是，降准和MLF、OMO一样，都是央行调节银行体系流动性的工具，并无本质区别，因此我们没有必要过度纠结于央行使用哪个工具。事实上，无论降准与不降准，下一阶段货币政策都是稳健的，即MLF利率较难出现变化，DR007利率也仍将继续以7D OMO利率为中枢波动。

风险提示

不理性的预期引发市场快速波动。