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机构：国金证券
研究员：刘宸倩/叶韬
2024 年10 月30 日， 公司披露24 年三季报，期内实现营收275.2亿元，同比-9.1%；归母净利85.8 亿元，同比-15.9%。其中，24Q3实现营收46.4 亿元，同比-44.8%；归母净利6.3 亿元，同比-73.0%。
经营分析
三季度动销走弱背景下，公司顺势放缓对回款的要求，呈现至表观营收明显下滑。期内，公司仍对梦3、梦6+等产品加大费投，当缺乏营收规模支撑时会放大费用率对归母净利率的影响；我们预计实际动销下滑幅度窄于表观，公司顺势逐步清理渠道并维护厂商关系，静候景气改善。
从报表结构来看：1）24Q3 归母净利率同比-14.2pct 至13.6%，其中毛利率-8.6pct 至66.2%（预计产品结构层面明显走弱，系梦3，梦6+等次高以上产品受景气下行冲击更大）、销售费用率+12.3pct（预计系促销力度加大叠加收入规模下滑扰动）、管理费用率+4.3pct、营业税金及附加占比+1.6pct。2）24Q3 末合同负债余额49.7 亿元，环比+10.3 亿元，考虑△合同负债+营收的狭义回款-34%，较营收下滑幅度收窄；24Q3 销售收现64.2 亿元，同比-33%，与前述狭义回款基本匹配。
此前公司披露24-26 年现金分红规划，24-26 年现金分红比例不低于70%且不低于70 亿元，若以70 亿元测算公司24E 股息率约5.5%、仍具备一定配置性价比。
盈利预测、估值与评级
考虑白酒行业复苏节奏较弱，我们下调24-26 年归母净利22%/31%/29%，预计24-26 年收入分别-10.0%/-4.3%/+6.6%；归母净利分别-18.3%/-4.8%/+9.1%，对应归母净利分别82/78/85 亿元；EPS为5.43/5.17/5.64 元， 公司股票现价对应PE 估值分别为15.6/16.4/15.0 倍，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济恢复不及预期，区域市场竞争加剧，行业政策风险，食品安全风险。