$上证指数(SH000001)$​  $恒生指数(HKHSI)$​  $标普500(US.GSPC)$​ 时隔5年后，我重新阅读《巴菲特致股东的信》（早年是致合伙人的信），目的在于优化、巩固自己的投资体系。 对于读者来说，一方面，可以看我是怎么完善自己的体系的，另一方面，一些巴菲特的内容，大众虽然听得滚瓜烂熟，但却可能被误读了，我会把它们剥开揉碎给你们看。 需要说明：我发现，对巴菲特很多误读都是由于翻译不准、或者没有理解上下文造成的，所以一方面，我觉得有必要时，会把英文原文放上去。 另一方面，后面的翻译，大多是我重新翻译过的，以准确传递意思为主（而非全部翻译/字面翻译），也许你会跟我一样，因为这一点而有意想不到的额外收获。 如果你们想看原文，巴菲特1957-2021年的信，我断断续续整理过，你在公众号（villike的财务自由笔记）后台，输入巴菲特，那里面有网盘下载的地址。 欢迎来到我的“重走朝圣之路”，如果你想看这一系列的其他文章，后台输入巴菲特，以下加粗字部分是信的原文，非加粗字部分是我的阅读感受。 以下这段摘录有点长，但是很贴合我们普通人的持股情况，所以我还是全部保留了，你们可以从中看看，有没有自己持股的影子。 2015年：Berkshire operates in more industries than any company I know of. Each of our pursuits has its own array of possible problems and opportunities. Those are easy to list but hard to evaluate: Charlie, I and our various CEOs often differ in a very major way in our calculation of the likelihood, the timing and the cost (or benefit) that may result from these possibilities. Let me mention just a few examples. To begin with an obvious threat, BNSF, along with other railroads, is certain to lose significant coal volume over the next decade. At some point in the future – though not, in my view, for a long time – GEICO’s premium volume may shrink because of driverless cars. This development could hurt our auto dealerships as well. Circulation of our print newspapers will continue to fall, a certainty we allowed for when purchasing them. To date, renewables have helped our utility operation but that could change, particularly if storage capabilities for electricity materially improve. Online retailing threatens the business model of our retailers and certain of our consumer brands. These potentialities are just a few of the negative possibilities facing us – but even the most casual follower of business news has long been aware of them. None of these problems, however, is crucial to Berkshire’s long-term well-being. When we took over the company in 1965, its risks could have been encapsulated in a single sentence: “The northern textile business in which all of our capital resides is destined for recurring losses and will eventually disappear.” That development, however, was no death knell. We simply adapted. And we will continue to do so. Every day Berkshire managers are thinking about how they can better compete in an always-changing world. Just as vigorously, Charlie and I focus on where a steady stream of funds should be deployed. I firmly believe that Berkshire has the money, talent and culture to plow through the sort of adversities I’ve itemized above – and many more – and to emerge with ever-greater earning power. 翻译：伯克希尔旗下公司涉及的行业之多，是我所知道最多的，旗下每一家公司都有他自己的机遇和问题，这些机会和问题很容易罗列、却很难评估，查理、我和各公司的CEO在估算这些机遇/挑战的可能性、发生时间以及带来的成本/收益方面，经常有很大的差异。 我举几个例子，比如说： 1、BNSF（伯克希尔旗下的一家铁路公司），在接下来的几十年里，煤炭运输量肯定要大幅下滑，其他铁路公司也是一样的。 2、GEICO：将来——我觉得不会太久了——由于无人驾驶技术，GEICO的保费收入可能会减少，顺便说一句，我们的汽车经销商业务也可能因为这个技术而受损。 3、报纸：报纸的发行量会继续下降，我们买这些报纸企业的时候就把这一点考虑在内了。 4、截至目前，可再生能源发电对我们的电力事业有益，但未来电力存储技术的成熟可能会改变这一点。 5、消费品和零售：电商会威胁到零售和某些消费品企业。 上面举的这些例子，仅仅是我们面对的挑战的一部分，他们不难识别，哪怕你平时只是随便看看关于这些企业的新闻，估计早就知道这些了。 但是，上面提到的这些问题，没有一个会影响到伯克希尔的长期健康。1965年我们接管这家公司（伯克希尔）的时候，那时公司面临的风险是： 这家公司所做的生意，注定会持续亏损，并最终消失不见。哪怕是这样的大麻烦，也不是什么死亡的丧钟。我们适应了他，就这么简单，未来我们也会继续这样。 每一天，伯克希尔的经理人们都在思考：在这个不断变化的世界里，如何更好地竞争。查理和我也是一样，只不过我们思考的是如何分配收到的资金。 我坚信：伯克希尔的资金、人才和文化，能让我们克服上面提到、以及没提到的种种困难，并且锻造出比过去更强大的赚钱能力。 以下是我的感受。 摘录的这些内容，我看完以后是有点感动的，我记得巴菲特早期的信里，说过一句类似这样的话： “管理幅度这个概念在伯克希尔是不适用的，如果我管的是一堆庸才，那恐怕两三个我都管不了，但是在伯克希尔，现有的这些管理层我可以管无数个。” 他这样说，表达的是“自己的管理层非常能干，不用自己操心”的意思，我当时看到的时候，觉得很有道理。 但后来，随着伯克希尔的业务越来越多元化，下属公司越来越多（后来子公司已经有大几十个了），我开始有点担心：巴菲特真的能对下属这么多的子公司，做到洞若观火吗？ 这段话，帮我更接近了伯克希尔的真实世界，也让我更了解了巴菲特对经理人溢美之词背后的真实观察： 伯克希尔及其子公司的世界，也是一个现实的商业世界，他们不光会遇到困难——像所有其他公司那样——甚至由于横跨许多行业，而正所谓“常在河边走，哪能不湿鞋”，伯克希尔总是会有一些公司，面临一些在外界人看来严重的“灭顶之灾”。 你说巴菲特看不到？不可能，你看看摘录中所说，“这些机会和问题很容易罗列”。 你说这些问题不严重？“这家公司所做的生意，注定会持续亏损，并最终会消失不见。” 普通人如果知道自己持有的公司有很多问题，并且很严重，第一反应是什么？一定是逃之夭夭、有多远跑多远。 而巴菲特的选择，我觉得跟选择结婚对象的视角很像：最好的对象，是那种你了解了TA所有的缺点——有些是很严重的缺点——却依然愿意跟TA结婚的那一个。 所以，当我们找到的公司有缺陷时，先别急着害怕，这世界上没有完美的公司，每一家公司都会面临着这样那样的困难，有些还是严重的困难。 但是仔细想想，你为什么对这家公司会感兴趣、他的哪些地方吸引你？ 如果你面对的公司有他强大的竞争优势，并且掌舵的人是值得信赖、有能力的人，那也许多年以后，你也可以在面对别人惊讶的“当年这公司大家都说不行，你是如何做到不动如山？”的时候，也可以笑一笑说： “是有很多问题，但我适应了他，就这么简单”。 2015年：It’s understandable that the sponsor of the proxy proposal believes Berkshire is especially threatened by climate change because we are a huge insurer, covering all sorts of risks. The sponsor may worry that property losses will skyrocket because of weather changes. And such worries might, in fact, be warranted if we wrote ten- or twenty-year policies at fixed prices. But insurance policies are customarily written for one year and repriced annually to reflect changing exposures. Increased possibilities of loss translate promptly into increased premiums. Think back to 1951 when I first became enthused about GEICO. The company’s average loss-per-policy was then about $30 annually. Imagine your reaction if I had predicted then that in 2015 the loss costs would increase to about $1,000 per policy. Wouldn’t such skyrocketing losses prove disastrous, you might ask? Well, no. 翻译：作为一家巨大的保险公司，业务范围覆盖各种风险，伯克希尔会被认为面临气候变化的严重威胁，有这种担忧是可以理解的。你可能会担心，由于气候变化，产险的赔付金额可能会飙升。 如果我们要以固定的价格，承保未来10年、20年的事情，上述担忧是有必要的。 但是，保单通常是1年期的，每年保单会根据变化情况重新定价，损失增加的可能性会被及时计入下一年的保费中。 回头看看1951年，那时我开始对GEICO感兴趣，当时公司每份保单的赔付大约是1年30块，想象一下，如果我当时预测到2015年，每份保单的赔付会升至1年1000，你会是什么反应？ 你可能会问：这样飙升的赔付，难道还不算是灾难性的打击？ 恩，还真不是。 以下是我的感受。 这一段摘录和上一段摘录放在一起看，会更有感觉。 巴菲特用一个更具体的例子，向我们阐释了“哪怕是注定要发生的’坏事’，也不一定对公司造成毁灭性打击”这一道理。 世界是变化的，挑战会因此一直而存在，为什么企业可以发展，正是因为企业里的人有主观能动性，人类自从出现，就一直在试图适应环境、改造环境，世界很残酷，但我们一直在进步。 当然，在这个过程中，不是所有的企业都能应对变化，所以我们需要两个东西： 1）相对稳定的发展环境，以及2）相比于竞争对手的竞争优势。 某种程度来说，投资一家企业，就是对这家企业的赌博，赢的概率很重要。 对于那些产品/服务始终被需要（这一点不难，问问自己就知道）、竞争优势已经被证明过的企业，敢于下注，这就是投资者应该干的事情。 2019年：For the crux of Smith’s insight, I will quote an early reviewer of his book, none other than John Maynard Keynes: “I have kept until last what is perhaps Mr. Smith’s most important, and is certainly his most novel, point. Well-managed industrial companies do not, as a rule, distribute to the shareholders the whole of their earned profits. In good years, if not in all years, they retain a part of their profits and put them back into the business. Thus there is an element of compound interest (Keynes’ italics) operating in favour of a sound industrial investment. Over a period of years, the real value of the property of a sound industrial is increasing at compound interest, quite apart from the dividends paid out to the shareholders.” 翻译：史密斯这一观点的精髓之处，凯恩斯的点评最到位： “通常来讲，一门好生意不会把利润都分给股东。至少在好年景时，好的生意会保留部分利润、投到原有的生意里。 这样一来，这个生意就享受了复利。在若干年内，除了分给股东的分红，这个公司的价值增长还有复利的加持。” 看到这一段的时候，我挺开心的。 我从2013年开始做投资，投资的方法体系没有过大的变化，只是在一些关键点上不断有一些进化，类似于巴菲特从最早的格雷厄姆体系，进化到如今他的体系。 另外，早年我更多是模仿，最近这2-3年，我开始越来越多地自己思考，并把广泛阅读的结果，试着与投资相结合。 其实有时候不是有意识地结合，而是因为看书多了，不一定在哪个节点，就会发现一些对自己的投资有益的事情，这种感觉很棒。 大概从2019年左右，我开始意识到企业留存利润再投资这个事情的重要性，逻辑和体系我已经讲过很多遍，这里不再重复，你在公众号后台输入选股标准就有。 我认为我发现的这个部分，是巴菲特体系里没有强调的遗憾，因为我们说起巴菲特，就会想起他排名最好的公司，是那种“不需要投入，也能持续产出更多的公司”。 但是，很少有人会注意到，巴菲特是靠着不断把赚来的钱投进去，才有了如今的伯克希尔，最典型的就是伯克希尔几十年来，从未分红过。 摘录这一段，是少有的巴菲特告诉我们企业赚钱的奥妙，就是“留存收益享受高ROE”，把公司想象成一家银行，就是我们俗称的利滚利，这就是我的指标关键比率的背后逻辑。 2019年：Fortunately, the fallout from many of my errors has been reduced by a characteristic shared by most businesses that disappoint: As the years pass, the “poor” business tends to stagnate, thereupon entering a state in which its operations require an ever-smaller percentage of Berkshire’s capital. Meanwhile, our “good” businesses often tend to grow and find opportunities for investing additional capital at attractive rates. Because of these contrasting trajectories, the assets employed at Berkshire’s winners gradually become an expanding portion of our total capital. 翻译：幸运的是，大多数烂生意都有个共同特点：他们都会陷入停滞，带来的结果就是占伯克希尔资本投入的比例越来越小，正因为如此，这些我犯的投资错误，余波会越来越轻。 同时，我们的好生意通常是增长的，他们会找到好的投资项目，因为上述两种生意相反的轨迹，伯克希尔的好生意会逐渐占到我们更大的比例。 以下是我的感受。 我是特意把这一段安排在最后的，想给经常处于“思想煎熬”（毕竟投资中没有百分百的确定性）的投资者们一点前方的阳光。 我在前面分享中，也讲过这个观点：相比于你的投资成功概率，你在成功的投资中，能赚到多少钱，这个更重要。 在你我一生的投资中，我们可能会投资几十家公司，但真正让你赚大钱的，可能就那几家，但那又怎样呢？ 我们一辈子只需要富一次，而这富的一次，并不需要几个10倍，哪怕你终其一生只投入10万，3次成功，就能让你拥有子子孙孙花不完的钱（在合理开支的前提下）。 所以，我们不要怕失败，也不要执着于每次都成功，去努力地成长、学习、寻找吧，找到能让你的资产大幅提升的投资机会，并通过不断地思考和磨炼，提升智慧、磨练心性，并收获最终水到渠成的财务自由。 villike对巴菲特致股东信的第6遍阅读、我的“重走朝圣之路”结束了。 这一路很精彩，感谢你们的一路同行！

彪悍的人生不需要解释，精进的你终将大放异彩。

事情往往没有看起来那么简单，尤其是在叠加了疫情这样混乱的背景下，我们需要静下心来，从数据中、从细节中去感知你所持有的公司，她的变化、她的困难，以及她可能的将来。