“新三驾马车”能否带动明年经济？

投资要点

· 核心观点：当前房地产销售和投资下行压力仍大，并且棚改退潮、旧改将谢幕，补充投资也在减少。而稳增长客观要求稳住房地产投资，因此“城中村改造+保障房+平急两用设施”将接过稳增长的“接力棒”，成为促进有效投资的“新三驾马车”。我们预计，中性情形下“新三驾马车”可能带来明年增量投资近6000亿，拉动房地产投资增速5个百分点；由于土地购置费不计入GDP资本形成项目，仅考虑建安投资，可拉动名义GDP约0.25个点。谨慎和乐观情形下，“新三驾马车”分别拉动名义GDP约0.14、0.37个点。

· 稳投资需要“新三驾马车”接力：①今年以来，房地产市场下行压力仍然较大。同时，棚改退潮，旧改即将迎来尾声，截止到今年8月，过去几年累计新开工的旧改小区已经达到21.7个，开工进度已达到98.7%，后续旧改开工十分有限。在此情况下，城中村改造、保障房建设、“平急两用”设施建设，可能成为拉动明年房地产投资增长的“新三驾马车”。

· ②从政策脉络来看，“新三驾马车”在去年底的经济规划中并未列入年度任务，而是在今年二三季度才首次将三者并列，并加快推出。并且，三者的政策流程非常相似，都是“国常会+‘指导意见’+电视电话会议”。

· ③从发展思路来看，“新三驾马车”都聚焦于人口净流入的大城市，意味着大城市从增量扩张式发展转变为存量挖潜式发展，更注重提高资源使用效率、补齐安全发展短板。

· “新三驾马车”拉动多少投资：中性预期下，“新三驾马车”带来新增投资近6000亿，拉动明年房地产投资增速5个百分点。由于土地购置费不计入GDP资本形成项目，“新三驾马车”新增建安投资3200亿，拉动名义GDP约0.25个点。谨慎和乐观情形下，我们预计“新三驾马车”带来的总投资分别为3200亿、9000亿。

·“新三驾马车”的投资钱从哪儿来：①民间资本：城中村改造和“平急两用”设施更鼓励民间资本参与。本轮保障性住房政策未提及民间资本，但此前的保障性租赁住房政策鼓励民间资本。

②财政资金：第一本账和专项债中，用于保障性安居工程的资金年均0.9万亿左右。下一步，随着棚改和旧改退潮，保障房财政支出的重心将过渡到“新三驾马车”。

③其他：可能设立“新三驾马车”相关专项借款，政策性银行和商业银行参与；此外，城市更新和REITs等多样化的资金来源均有可能。

·  城中村改造：①城中村体量有多大？预计全国约1400-1600万户城中村业主。以涉及的家庭户数量推算，全国城中村体量约为棚改和旧改的三分之一，但人口流入城市需要额外考虑租户数量。

②城中村改造拉动多少房地产投资：21个超大特大城市的城中村改造面积约6.3亿平。中性情形下，城中村改造对应的总投资规模约为5.1万亿（包含土地购置费），今年投资规模为7700亿，明年投资规模达1.28万亿，增量投资约5100亿。谨慎和乐观情况下，城中村改造总投资分别为3.2万亿、7万亿。

③城中村改造能否带动房地产去库存：由于拆迁的业主较少（城中村住户的6.8%），城中村对于商品住宅销售的拉动可能非常小，约0.6%左右。

④城中村改造落地仍有不确定之处，一是大拆大建是否有限制，拆旧比和拆建比分别为多少；二是净地出让是否必然要求一二级土地开发的分离。这些都会影响到城中村改造的总投资和推进进程。

· 保障性住房和“平急两用”设施：①保障性住房体系：我国早期的住房保障体系包括多种形式，2021年确立了以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系。2020年七普数据显示我国城镇家庭户中，居住在“廉租房+公租房+经济适用房+两限房”四类保障房的占比7.2%。2021年7月发布的《国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见》（国办发〔2021〕22号）成为我国保障性住房的第一份顶层设计，该文首次提出了我国住房保障体系的三大主体，即公租房、保障性租赁住房和共有产权住房。

②保障性住房投资规模多大：保障性租赁住房预计是投资重点，年均投资2600亿，明年额外新增520亿。公租房预计今年仅40万套左右，年均投资1440亿元，明年可新增近300亿投资。共有产权住房规模较小，如大规模铺开试点，参考保租房第一年，可能带来千亿规模增量投资，但尚不确定是否大规模推广。

③“平急两用”设施：“平急两用”包括哪些内容？按照中央会议和各地实践来看，交运仓储、能源、医疗、水利工程、酒店民宿等领域投资都可能包含在内。“平急两用”更多是一种建设思路，而非特定领域的投资，在建设基础设施和建筑时，设计出平时使用和应急使用的转换通道。因此，“平急两用”设施可能是在各地的投资规划中，新增“平急转换”的设计，为此可能带来一些额外投资，这一部分新增投资规模可能远小于城中村改造和保障房。

· 风险提示：近年各地区人口数量较2020年七普结果变化较大；部分投资额未计入房地产投资，计入其他领域固定资产投资；政策推进力度超预期。

目 录

1. 稳投资需要“新三驾马车”接力

2. “新三驾马车”拉动多少投资？

2.1. 拉动多少投资与GDP？

2.2. “新三驾马车”的投资钱从哪儿来？

3. 城中村改造

3.1. 拉动多少投资？能否带动房地产去库存？

3.1.1. 城中村体量多大？

3.1.2. 城中村改造拉动多少房地产投资和销售？

3.2. 城中村改造落地仍有不确定之处

4. 保障性住房和“平急两用”设施

4.1. 保障性住房

4.2. “平急两用”设施

5. 风险提示

正 文

在10月21日的人大常委会第六次会议上，央行行长潘功胜受国务院委托作关于金融工作情况的报告，强调下一步工作中要“积极做好城中村改造、‘平急两用’公共基础设施建设、规划建设保障性住房的金融支持工作”。今年4月政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设。规划建设保障性住房”，7月政治局会议也大致延续了这一表述，此后多次国常会专门讨论上述问题。“城中村改造+保障房+平急两用设施”已经成为稳投资的“新三驾马车”，将对接下来的稳增长起到重要作用。

1. 稳投资需要“新三驾马车”接力

今年以来，房地产市场下行压力仍然较大。前9个月，房地产开发投资规模为8.7万亿元，较2021年同期的11.3万亿下降22%；商品房销售面积为8.5亿平，较2021年同期的13万亿下降35%。房地产市场下行加大了经济压力。

棚改逐步退潮，“旧改”即将迎来尾声。2019年以来，棚改逐步退潮，据中指数据2022年全国棚改计划开工为111万套，仅为高峰期的六分之一左右（18.5%）。与此同时，近几年快速推进的城镇老旧小区改造也即将迎来尾声。2020年国务院例行政策吹风会上，住建部曾指出“从我们调查摸底的情况来看，全国2000年底以前建成的老旧小区大概是22万个”。而截止到今年8月，过去几年累计新开工的旧改小区已经达到21.7个，开工进度已达到98.7%，往后新开工十分有限，如无扩容的话可能只有3000个小区左右。旧改或将在今年底迎来尾声。

棚改退潮、旧改将谢幕，而稳增长要求稳住房地产投资，因此“城中村改造+保障房+平急两用设施”接过稳投资的“接力棒”，“新三驾马车”呼之欲出。今年的房地产政策主要有两个维度的应对逻辑，一方面，“认房不认贷”、“金融支持地产16条”等政策，在房地产市场的需求端和供给端同步发力，力图激活市场供需。另一方面，在市场缺位的领域，加大了政府规划补足相关短板，在棚改和旧改的潜力空间减少后，适时推出城中村改造、保障房建设、“平急两用”设施建设，作为拉动明年房地产投资的“新三驾马车”。

从政策脉络来看，“新三驾马车”在去年底的经济规划中并未列入年度任务，而是在今年二三季度才首次将三者并列，并加快推出。去年底的中央经济工作会议和今年3月发布的政府工作报告，在年度任务中均未完整包含上述“新三驾马车”，只是提及保障房建设。而城中村改造大多在以往城市更新的规划中有所涉及，并未专门提出，如“十四五规划”指出“加快推进城市更新，改造提升老旧小区、老旧厂区、老旧街区和城中村等存量片区功能”。今年4月政治局会议首次将三者并列，提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设。规划建设保障性住房”，此后7月政治局会议大致延续了这一提法，住建部、央行等部委也在多个场合将三者并列。

“新三驾马车”的政策流程非常相似，都是“国常会+‘指导意见’+电视电话会议”。7月14日国常会审议通过《关于积极稳步推进超大特大城市“平急两用”公共基础设施建设的指导意见》，21日审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，8月25日审议通过《关于规划建设保障性住房的指导意见》。在这三次国常会后的7-10天左右，分别召开了对应主题的电视电话会议，何立峰副总理发表讲话。至此，拉动投资的“新三驾马车”基本成型。

从发展思路来看，“新三驾马车”聚焦人口净流入的大城市。“新三驾马车”中，城中村改造和平急两用设施均聚焦于超大特大城市，保障性住房覆盖面更广，但近年来保障房推进的重点是保障性租赁住房，而后者主要在人口净流入的城市筹建。因此，“新三驾马车”的用武之地主要是人口流入的大城市。根据第七次人口普查数据，我国有21个城市的城区常住人口超过500万，属于超大特大城市。这21个城市的特点是人口集中、经济发达，但同时住房条件较差。七普显示21城占到全国总人口的20.8%，城区人口的36.6%，同时创造了全国GDP的32%。但这21城平均每户住房数量仅为2.5间，相当于全国（3.2间）的79%，深圳、东莞等城市户均住房甚至不超过2间，上海也仅为2间左右。

“新三驾马车”投资是我国大城市从增量扩张式发展转变为存量挖潜式发展的代表。2021-2022年我国城镇化率年均提高0.66个点，12-19年则是1.17个点，城镇化速度近乎减半。市政建设也随之减速，我国市政建设投资占全社会固定资产投资的比例在高峰期曾到8%，2022年仅为1.8%。随着城镇化增速放缓，我国城市建设从数量型发展转变为质量型发展，进入存量挖潜期。今年6月，国家发改委原副主任杨荫凯在《习近平经济思想研究》期刊发表“推进以人为核心的新型城镇化”一文，其中提到了城镇化存量挖潜期的几个特点，一是重速度轻质量、重建设轻治理、重表面轻内涵、重新城扩张轻老城改造的发展方式和依赖土地财政的投融资模式不可持续；二是我国城市特别是老城区市政管网、防洪排涝、抗震应急等安全韧性短板亟待补齐。上述第一个特点对应的是城中村改造和保障房建设，提高存量土地和要素资源的使用效率，这也是城镇人口增量下降和用地约束趋紧所带来的必然要求；第二个特点对应的是“平急两用”设施，补齐城市发展的安全短板。

2. “新三驾马车”对经济的拉动

2.1. 拉动多少投资与GDP？

中性预期下，假设城中村拆旧比为20%、拆建比为2，保租房、公租房提速29%，共有产权住房规模维持不变，“平急两用”尚未明确，合计带来新增投资近6000亿。那么，城中村改造预计今年完成投资7700亿，明年1.28万亿，明年新增投资5100亿（测算过程见3.1.2）；保障房新增投资808亿（详见4.1），“平急两用”由于相关规划和建设方式尚未发布明确文件，暂不考虑这部分新增投资。由此，中性情形下，“新三驾马车”带来的明年增量投资近6000亿。

预计“新三驾马车”拉动明年房地产投资增速5个百分点，拉动名义GDP约0.25个点。假设今年房地产投资同比下降10%（前9月为-9.1%），对应规模为11.9万亿，那么“新三驾马车”可拉动房地产投资增速5个百分点。由于土地购置费不计入GDP资本形成项目，城中村新增建安投资约2400亿，加上约800亿保障房投资后，明年新增投资3200亿，额外拉动名义GDP约0.25个点。

谨慎情形下，假设城中村拆旧比为10%、拆建比为2，三类保障房投资规模与今年持平，明年新增投资为3200亿。乐观情形下，假设城中村拆旧比为30%、拆建比为2，保租房、公租房提速20%，共有产权住房开启大规模试点推广，新增投资约为9000亿。扣除土地购置费后，谨慎和乐观情形对GDP的拉动分别为0.14和0.37个点。

部分投资额可能不计入房地产投资，但并不影响对经济增长的拉动。一方面，保障性住房未必都是房地产投资，要区分其建设主体。统计局指出“由房地产企业开发的保障性住宅包括在房地产开发投资项目中，而由项目建设单位（非房地产开发企业）开发的保障性安居工程则不包括在房地产开发投资项目中”。另一方面，城中村改造中部分改造投资可能不计入地产投资，而是计入其他领域的投资。统计局规定“若拆除重建的老旧小区，且开发主体是房地产开发企业的，则纳入房地产开发投资统计范畴；若仅仅是对老旧小区进行改造，其投入金额不计入房地产开发投资，但符合固定资产投资标准的，可纳入固定资产投资统计范畴”。但在实践中，房地产投资也包括新建、改建、扩建三类，城中村改造的改造整治部分究竟是不计入房地产投资还是纳入房地产投资的改建范围，目前仍有不确定性。统计口径的不确定性，可能影响房地产投资，但无论计入哪个行业，在拉动经济增长上的效果是相同的。

2.2. “新三驾马车”的投资钱从哪儿来？

民间资本：城中村改造和“平急两用”设施更鼓励民间资本参与。城中村改造方面，7月21日国常会提出“多渠道筹措改造资金……鼓励和支持民间资本参与”。“平急两用”设施建设方面，7月14日国常会强调“充分调动民间投资积极性，鼓励和吸引更多民间资本参与‘平急两用’设施的建设改造和运营维护”；7月20日的电视电话会议指出“要充分发挥市场机制作用，鼓励和吸引更多民间资本参与‘平急两用’公共基础设施的建设改造和运营维护”。本轮保障性住房政策未提及民间资本，但此前的保障性租赁住房政策国办发〔2021〕22号文强调“充分发挥市场机制作用，引导多主体投资、多渠道供给”。

财政资金：随着棚改和旧改逐步退潮，保障性安居工程的一批财政资金可用于“新三驾马车”。

第一本账和专项债中，用于保障性安居工程的资金年均0.9万亿左右。用于相关投资的财政资金主要包括两方面，一是第一本账的保障性安居工程，二是第二本账的专项债支出。2009-2022年，第一本账的保障性安居工程支出总量达4.2万亿左右，其中31.9%用于棚改（1.3万亿），14.5%用于公租房（6035亿），8.5%用于廉租房（3543亿），5.4%用于旧改（2261亿）。专项债方面，近几年用于保障性安居工程的年度支出规模超过6000亿（2021-2022），近三年累计规模已达1.66万亿。将第一本账和专项债用于保障性安居工程的资金汇总，年均规模约为0.9万亿左右。

从财政支出结构来看，不同时期我国保障房建设的重点不一样。从相关财政资金的支出占比来看，2009-2011年保障房建设的重点是廉租房，这一时期的保障性安居工程支出中43.7%用于廉租房；2011-2014年重心是公租房，支出占比24.7%；2014年至今，棚改占比达到35.8%；2020年至今，旧改是保障房建设的重心，在相关财政支出中的占比达到26.2%。

下一步，保障房财政支出的重心将从棚改和旧改过渡到“新三驾马车”。棚改开工规模下降至2017的六分之一左右，但占用财政资金规模仍较多，相当于同期的一半左右。随着相关改造逐步完工，棚改占用资金将继续下降。旧改也是如此，今年底基本完成旧改任务后，明年开始旧改在财政支出中的比例也将开始下降。假设按前几轮保障房建设重心的财政支出占比，未来“新三驾马车”占保障性安居工程支出的30%，支出总规模稳定在2700亿左右，对应“新三驾马车”的第一本账资金量为800亿左右。从实践来看，财政部发布的《2023年政府收支分类科目》中新增了“保障性租赁住房”科目。专项债投向领域中，保障性安居工程大类下面也新增了城中村改造、保障性住房两个分类，加上此前的保障性租赁住房，目前保障性安居工程下面的6个分类中，有3个属于“新三驾马车”。

贷款：可能设立“新三驾马车”相关专项借款。

截至今年二季度末，我国银行业金融机构的保障性安居工程贷款余额约6.5万亿，其中商业银行约2.4万亿，政策性银行约4.1万亿；按趋势来看，2019年Q3以来，政策性银行贷款余额减少了约5000亿，商业银行贷款余额增加了约4800亿，主要因为棚改的政策性贷款退潮所致。

自“新三驾马车”相关政策出台后，政策性贷款也已经开始释放支持信号。国开行2023年年中党建和经营工作座谈会提出“积极服务推动超大特大城市城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设”。而保障房发端更早，政策性贷款早已介入。国开行在2022年报中支出“全年发放保障性住房贷款1302亿元，筹建保障性租赁住房，惠及居民超过27.8万户”。此外，“新三驾马车”的相关领域或可能参考“保交楼”设立专项借款，专款专用、封闭管理。

城市更新基金：近两年各地纷纷设立城市更新基金，预计可以较多用于城中村改造。2017年7月，越秀区牵头广州地铁等市属国企发起设立广州城市更新基金，首期规模200亿元；2021年6月，上海地产与招商蛇口、保利、中交、万科等多家大型房企和国寿等险资机构共同发起上海城市更新基金，落地规模800亿元。据上海市房管局披露，截至2022年底，上海市已批准的62个城中村改造项目引进社会资金达5500多亿元，主要来源包括实施改造主体出资、金融机构配套融资、由房企和保险资金共同设立的城市更新基金等。

房企自有资金：开发商自有资金方面相对“缺钱”。从到位资金来看，今年前9月仅相当于2021年同期的65%，其中，销售回款（定金及预收款+按揭贷款）和国内贷款仅相当于同期的63%和64%。城中村改造会涉及土地出让，但今年前9个月100大中城市成交土地规划建面只有9.4亿平，为2010年以来最低值，仅相当于2020年同期的50.9%。

REITs等其他：市场已有四只保障性租赁住房REITs，发行规模约50亿，未来“平急两用”设施也有望发行相关REITs融资。去年下半年，先后发行了四只保租房相关REITs，发行规模总计50.3亿，包括：红土创新深圳安居、中金厦门安居、华夏北京保障房、华夏基金华润有巢。未来，“平急两用”公共设施由于其性质更贴近基建，有望通过REITs融资，特别是仓储物流等方向。

3. 城中村改造

发展历程：大规模城中村改造发源自广东省2008年以来的“三旧改造”。上一轮棚户区改造始自2005年辽宁省的实践，并在随后推广至全国；而大规模的城中村改造开始自2008年广东省和国土资源部合作开展的“三旧改造”（旧城镇、旧厂房、旧村庄），2008年至2020年11月底，广东省累计实施“三旧”改造91.24万亩，节约土地22.39万亩；投入改造资金1.87万亿元，约占同期固定资产投资的5%。此前，各地的城中村改造大多以地方城市更新的形式开展，今年7月国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》后，开始在全国重点城市集中推行。

3.1. 拉动多少投资？能否带动房地产去库存？

3.1.1. 城中村体量多大？

城中村体量有多大？预计全国约1400-1600万户城中村业主。根据七普数据，我国城市家庭户中，有10.1%的家庭居住在自建房中。城市家庭户总数约2.03亿户、5.04亿人，即大约2030万户、5010万人居住在城市自建房中。但城市自建房并非都是城中村，只有土地性质为集体土地的城区自建房才属于城中村。以上海为例，截至22年9月，上海剩余城中村涉及约11万户，而七普数据显示上海城区居住在自建房的家庭约15.5万户，对应城中村占自建房的比例约为71%。假设全国城市70%-80%的自建房属于城中村，大约涉及1400-1600万户家庭。

以涉及的家庭户数量推算，全国城中村体量约为棚改和旧改的三分之一，但人口流入城市需要额外考虑租户数量。棚改方面，2013-2022年的十年间，全国棚户区改造累计开工4300多万套，帮助上亿棚户区居民改善了居住条件。旧改方面，住建部数据显示，全国2000年底以前建成的老旧小区大概是22万个，涉及的居民近3900万户。因此，按家庭户数量来算，全国城中村体量大约只有棚改和旧改的三分之一左右。但在人口流入城市，除了业主外，还有大量城中村租户，因此，实际涉及的家庭户数量会稍多一些。

21个超大特大城市中，部分城市曾公布当地城中村规模，整体来看广东地区城中村规模普遍大于其他地区：

（1）上海：据“上海发布”，上海还有“城中村”点位近700余个，涉及11万户左右。

（2）北京：北京近年来未发布城中村相关数据。但2022年5月，北京发布《城乡结合部减量发展三年行动计划》，集中梳理确定了近200个项目，总面积约1220平方公里。作为外来人口密集、建筑密度较高区域，城乡结合部需持续治理。

（3）广州：据《广州市“城中村”改造三年（2018-2020年）行动计划》统计，截止2018年，全市共有272条城中村，村域面积共716平方公里，占广州市域总面积约10%。涉及村民户数约34.89万户，共98.25万村民，涉外来人口约500万人。

（4）深圳：根据深圳市规划和国土资源委员会调研数据显示，深圳市城中村用地总规模约320hm2，约占深圳土地总面积的16.7％。根据深圳市住建局的摸底调查，深圳共有以行政村为单位的城中村336个（其中特区内行政村91个），自然村1044个(一个或多个自然村组成一个行政村)，城中村农民房或私人自建房超过35万栋，总建筑面积高达1.2亿平方米，占全市住房总量的49%。根据深圳链家研究院的长期监测，实际租住城中村的比例可能达租赁总人口的60%~70%，居住约有1200万人。

（5）东莞：东莞市住建局曾在2021年透露，全市城中村出租房间占东莞租赁住房的八成，可居住700多万人。

（6）青岛：城中村共210个、约11.01万户。

（7）济南：包括城中村和城边村。其中，城中村主要分布在小清河沿线及二环西路两侧，宅基地总占地面积约23.7平方公里，涉及约7.27万户村（居）民。城边村主要分布在中心城区边缘以及新旧动能转换起步区、临空经济开发区，宅基地总占地面积约12.8平方公里，约2.38万户。

（8）长沙：六区一县范围内现状有城中村 74 处，占地面积约为 15.54平方公里。

3.2.1. 城中村改造拉动多少房地产投资和销售？

21个超大特大城市的城中村改造面积约6.3亿平。21个超大特大城市大约有344万户城中村业主（假设75%的城市自建房家庭户），考虑到人口流入城市的城中村有较多租户，我们用两种方式计算城中村总住户。方法一是假设每户业主平均对应2户租户，则有租户687万户，总户数约1030万户。方法二是计算低租金的租房家庭户数。假设北上深不超过1000元/月，其他城市500元/月，广州南京杭州等三个房租偏高城市额外加上“500-999元”房租区间的30%家庭户。得到低房租家庭户数后，再在其中扣除公租房和廉租房家庭，剩下即为城中村租户数量，21城大约为704万，城中村总户数为1048万户。两种结果相差不大，21个超大特大城市租户和业主汇总计算的城中村户数在1000万户左右。2020年七普数据显示，我国城市家庭户均住房面积为92.2平米，我们假设业主为92.2平，租户为全国平均水平的50%（46平左右），并用上述方法一的结果计算21个超大特大城市的城中村改造面积约6.3亿平。

中性情形下，城中村改造对应的总投资规模约为5.1万亿，2024年或新增投资约5100亿。城中村改造投资=拆除投资+复建投资+改造整治投资+土地购置费。假设拆旧比=20%、拆建比=2，即6.3亿平中拆除1.3亿平、整治5亿平、新建约2.5亿平，对应的建安投资和土地购置费分别为2.37万亿、2.76万亿，总投资约5.1万亿。一般而言城中村改造由于土地性质、资金等问题的复杂性，所需年限大多较长；但本次为中央政策自上而下推动，并且额外承担着扩内需等任务，进程可能快于以往。假设平均改造年限为5年，2023年开始分别完成总投资的15%、25%、25%、20%、15%，今年投资规模为7700亿，占年度房地产投资的6.4%左右；明年投资规模达1.28万亿，增量投资约5100亿。如果不计算土地购置费，建安投资总规模约2.4万亿，今明两年分别为3565亿、5941亿，增量投资近2400亿。

如果拆建比维持2，谨慎和乐观情况下，按拆旧比10%、30%分别来看，城中村改造总投资分别为3.2万亿、7万亿，改造年限和节奏不变，2024年新增总投资分别为3200亿、7100亿左右；对应明年新增建安投资为1818亿、2935亿。

由于拆迁的业主较少，城中村对于商品住宅销售的拉动可能非常小，约0.6%左右。21个超大特大城市的城中村住户中约三分之二为租户，业主只有三分之一左右，整体购房需求并不多。拆旧比如果为20%，意味着只有20%的业主有购房可能（约69万户），占全部住户的20%*33%=6.8%左右。进一步扣除上述6.8%中的实物安置部分，假设货币和房票安置占比共为50%，那么只有3.4%的城中村住户有望形成购房需求。即使不考虑货币化安置后不购房的群体，假设上述3.4%的需求在五年内全部兑现，每年约新增7万户购房需求。而2022年商品住宅销售面积为11.5亿平，按套均92平计算，大约1250万套，上述7万户购房需求只能拉动年度商品住宅销售增长0.6%左右。

3.2. 城中村改造落地仍有不确定之处

何立峰副总理在7月28日的电视电话会议上提出“探索出一条新形势下城中村改造的新路子”，但由于相关顶层设计尚未发布，目前实践中，如何落地仍然存在未明晰之处，一是大拆大建是否有限制？二是净地出让是否必然要求一二级土地开发的分离？

住建部发文划定了拆旧比和拆建比的红线，要求“不短时间、大规模拆迁城中村等城市连片旧区”。住建部于2021年8月发布的《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》（建科〔2021〕63号），指出城市更新过程中过度房地产化、大拆大建的开发方式，变相抬高房价，产生新的城市问题。对此，63号文划定了城市更新的红线，一是拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的20%（即拆旧比），二是拆建比不应大于2，三是居民就地、就近安置率不宜低于50%。城市更新的范围较广，不只是城中村，也包括旧厂区、旧街区等方面的改造更新，但63号文亦明确提出“不短时间、大规模拆迁城中村等城市连片旧区，防止出现住房租赁市场供需失衡加剧新市民、低收入困难群众租房困难”。

本次城中村改造明确提出“拆除新建、整治提升、拆整结合”三类方式，但尚不明确拆除新建的比例是否沿用63号文的限制。7月28日，何立峰副总理强调“城中村改造是一项复杂艰巨的系统工程，要从实际出发，采取拆除新建、整治提升、拆整结合等不同方式分类改造”；10月12日，住建部亦指出“超大特大城市正积极稳步推进城中村改造，分三类推进实施。一类是符合条件的实施拆除新建，另一类是开展经常性整治提升，第三类是介于两者之间的实施拆整结合。”拆除重建放在三类改造方式的第一位，但“拆旧比不超过20%、拆建比不超过2”的约束是否存在仍未明确。在实践中，可能通过全市统筹的方式，创造一定弹性空间，7月28日电视电话会议亦指出“实行改造资金和规划指标全市统筹”。

此外，净地出让的要求，可能给一二级联动的土地开发模式带来挑战。

许多地区的城中村改造采用一二级联动的土地开发模式，即承担拆迁和一级土地开发的市场主体，获得二级开发权利，这一模式下土地出让大多采取协议出让或是带条件出让两种方式，而公开招拍挂程序由于无法确保一级开发者顺利获得土地使用权，往往不被采用。如2019年印发的《广州市深入推进城市更新工作实施细则》提出，“旧城连片改造项目，经改造范围内90％以上住户（或权属人）表决同意，在确定开发建设条件的前提下，由政府（广州空港经济区管委会）作为征收主体，将拆迁工作及拟改造土地的使用权一并通过招标等方式确定改造主体（土地使用权人），待完成拆迁补偿后，与改造主体签订土地使用权出让合同”。这一规定中，将拆迁等一级开发和土地使用权的二级开发一并确定改造主体。一二级联动将土地一级开发的部分收益让渡给开发商，优势在于可吸引市场主体参与收益较低的城市更新项目，但违反了市场公平竞争原则。

7月28日的电视电话会议上，何立峰副总理明确指出城中村改造“必须实行净地出让”，这意味着一二级联动方式可能较难持续。什么是净地出让？按照《关于加大闲置土地处置力度的通知》（国土资电发〔2007〕36号），“实行建设用地使用权‘净地’出让，出让前，应处理好土地的产权、补偿安置等经济法律关系，完成必要的通水、通电、通路、土地平整等前期开发，防止土地闲置浪费。” 这意味着，净地出让要求法律产权清晰，同时完成必要的前期开发，也即先完成一级开发，将“毛地”变为“净地”，通过政府收储后，再进行使用权的出让，从而切断了一二级联动的可能性。

“净地出让”后以一二级分别开发为主，但一二级联动开发的也有可能。今年上半年，广州先后出台《广州市支持统筹做地推进高质量发展工作措施》及《广州市统筹做地推进高质量发展工作方案》，颠覆旧改项目过去主要由一家企业一二级联动的开发模式，强调做地与土地收储相分离，同时明确全资国企为做地主体。9月，自然资源部印发《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》（自然资发〔2023〕171号）：“坚持‘净地’供应，按照公开择优原则，建立竞争性准入机制，探索依法实施综合评价出让或带设计方案出让”。“净地出让”和“竞争性准入”两条原则之下，意味着较难由同一个主体完成一二级开发。但171号文同时指出“探索依法实施综合评价出让或带设计方案出让”，或意味着一二级联动开发模式也在探索中。

4. 保障性住房和“平急两用”设施

4.1. 保障性住房

我国早期的住房保障体系包括多种形式。如2020年七普数据显示我国城镇家庭户中，居住在保障房的占比7.2%，较2010年六普提高0.7个点；保障房的形式也从2010年“廉租房+经济适用房”两类，增加至2020年“廉租房+公租房+经济适用房+两限房”四类。

目前的保障性住房体系：以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体。2021年7月发布的《国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见》（国办发〔2021〕22号）成为我国保障性住房的第一份顶层设计，该文首次提出了我国住房保障体系的三大主体，即公租房、保障性租赁住房和共有产权住房。其中，公租房主要是面向城镇户籍的低保、低收入住房困难家庭。保障性租赁住房重点是要解决人口净流入的大中城市新市民和青年人的住房问题。共有产权住房是由城市政府因地制宜，帮助有一定经济实力，买不起房子的居民能够尽快改善居住条件。

保障性住房投资规模如何？

8月国常会审议通过的《关于规划建设保障性住房的指导意见》还未发布，尚不清楚本轮保障房建设包含哪些住房形式，我们仍然按照国办发〔2021〕22号文所提出的三大主体来计算保障房投资规模。

保障性租赁住房预计是投资重点，年均投资2600亿，明年额外新增520亿。今年9月，住建部指出“各地近两年来共已建设筹集保障性租赁住房508万套（间），完成投资超过5200亿元”，对应套均投资仅约10.8万元；2021年底，住建部也曾经指出“2021年1-9月已开工72万套，占全年计划的76.9%，完成投资775亿元”，对应套均投资也是10.8万元，这一数据较为稳定。粗略推算过去两年保租房年均投资约2600亿元，如果明年进一步提速20%，可带来增量投资约520亿元，总投资达3120亿元。

公租房：预计今年仅40万套左右，年均投资1440亿元，明年可新增近300亿投资。住建部在年初提出，今年将新开工建设筹集保障性租赁住房、公租房和棚改安置住房360万套（间），其中保租房204万套（间)，推算公租房和棚改安置房约160万套。棚改方面，河北省目标是完工不低于8万套，杭州约1.8万套，重庆2023-2025年3年完成8.3万户（年均2.8万户），因此我们预计31省市平均4万套左右，共120万套。因此，今年公租房大约建设40万套。假设套均90平、投资成本为4000元/平，总投资为1440亿元，如果明年提速20%，对应288亿元增量，1728亿元的投资体量。

共有产权住房：规模较小，如大规模铺开试点，参考保租房第一年，可能带来千亿规模增量投资，但尚不确定是否大规模推广。共有产权房起步较早，早在2014年，北京、上海、深圳、成都、黄石、淮安等6座城市被确定为共有产权住房试点城市。2017年9月份，住房城乡建设部印发《关于支持北京市、上海市开展共有产权住房试点的意见》，支持北京市、上海市深化发展共有产权住房试点工作。但目前规模仍然较小，北京在2017年明确了未来5年供应25万套共有产权住房目标；2020年，广东省全省筹集共有产权住房6.1万套，供应共有产权住房3.4万套；同期上海市共有产权保障住房已累计完成签约11.5万套。如果明年开始大规模推广共有产权房试点建设，参考2021年保租房首次大规模推广试点建设，当年新增投资近千亿。但目前尚不确定是否会大规模推广。

4.2. “平急两用”设施

“新三驾马车”中，相比于城中村改造和保障性住房，“平急两用”可能有所不同。一是城中村改造和保障性住房都已有多年实践，“平急两用”设施则是新概念，具体包含哪些方面的投资建设，尚未有明确说明。二是城中村改造和保障性住房均以住房建设为主，以配套的基础设施建设为辅，但“平急两用”设施更多是基础设施，房地产投资占比较少。

“平急两用”包括哪些内容？交运仓储、能源、医疗、水利工程、酒店民宿等领域投资。从中央会议和地方实践，可以看出平急两用包含哪些领域的投资。4月18日国家发展改革委“平急两用”设施建设现场会指出“建设改造一批‘平急两用’的民宿和酒店、储备一批单体大型方舱医院、升级一批应急医疗服务点”；9月杭州发布了《“平急两用”公共基础设施建设第一批项目清单》，首批共87个项目，投资金额超400亿元。其中，医疗卫生建设项目23个，打包改造项目8个，总投资98.9亿元；城郊大仓项目7个，总投资82.2亿元；酒店民宿项目46个，房间数13928个，总投资约193亿元；高速服务区3个，总投资37.5 亿元。此外，水利部在近期发布的《关于加快推动农村供水高质量发展的指导意见》中提出，“建立健全平急两用的应急供水保障体系，做好农村供水应急预案、队伍、演练、备用水源、物资储备等各项准备；做好应对洪旱灾害、突发水污染事件应急保供水工作，确保农村群众饮水安全”。

“平急两用”更多是一种建设思路，而非特定领域的增量投资。由上述案例可见，“平急两用”设施不是某类特定领域的投资，而是一种建设思路，在建设基础设施和建筑时，设计出平时使用和应急使用的转换通道。因此，“平急两用”设施可能是在各地的投资规划中，新增“平急转换”的设计，为此可能带来一些额外投资，但主体仍然是原有的规划。

5. 风险提示

（1）近年各地区人口数量较2020年七普结果变化较大；

（2）部分投资额未计入房地产投资，计入其他领域固定资产投资；

（3）政策推进力度超预期。

注：本文选自德邦证券于2023年10月23日发布的《【德邦宏观芦哲&占烁】“新三驾马车”能否带动明年经济？》，证券分析师：芦哲（S0120521070001，首席经济学家）；占烁（S0120122070060，联系人）