建设银行(00939.HK)：基本面稳固向好，估值有望持续修复，上升“买入”评级，目标价9.7港币

机构： 招商银行

评级：买入（上升）

目标价：9.7港币

基本面稳固向好，估值具备向上修复空间。在上周市场的大幅调整前，今年 以来，在南向资金的助推下，主要香港上市的中资银行的股价平均升 24%， 作为行业龙头的建行也升高了 25%。市场对于资产质量的担忧已经有所转淡， 净息差扩大带来的盈利能力回升成为新的关注点。我们认同这一趋势将在龙头 大行身上得到最主要的体现。我们认为，2018 年建行基本面稳固，资产质量 不断改善，净息差将持续拓宽，同时资本实力得以增强，预期未来估值仍有向 上修复空间。 

 2018 年净息差持续改善。建行 2017 年第一季度净息差为 2.13%，前三季度 为 2.16%，净息差逐季改善。我们认为这一趋势将延续至今年，由于 1）贷款 重定价的利率升幅大于付息负债的利率增长，以及 2）建行拥有较高比例的高 质量负债，如活期存款、结算资金等，该部分负债对价格敏感度较低，更有助 于付息负债成本端的稳定。我们预计，2018 年建行的净息差将扩大 6 个基点， 至 2.22%。 

贷款稳定增长，资产质量逐步改善。随着监管的不断收紧，表外融资需求向 表内转移仍将是今年的一大趋势，另外宏观经济的企稳也继续催生贷款需求。 建行表示今年以来的情况显示信贷需求较为强劲。在偏紧的流动性以及金融去 杠杆的进一步推进中，相较于受限于存款增长的其他中小型银行，拥有广阔和 稳定资金来源的建行将有更充足的资源支持贷款规模的稳定增长。今年贷款投 放的重点仍然是其具备传统优势的基建行业及房地产相关，以及个人消费贷款； 发展住房租赁贷款也是其重点工作之一。而在资产质量方面，建行的不良贷款 率由 2016 年年末的 1.52%，改善至 2017 年三季度末的 1.50%。我们预期至 2018 年末，建行的不良贷款率将下降至 1.48%。 

监管风险较小，资本实力进一步巩固。强监管仍将是今年银行业的一个重要 主题，目前市场关注的是资管新规的正式落地。市场预期将于3 月初两会前正 式公布，也预期最终出台的版本将较前版略为宽松，同时对于过渡期的设定也 有所延长。在去年的金融去杠杆进程中和强监管环境下，国有大行理财业务受 到的影响不大，同时由于大行对同业资产负债依赖度较低，业务的合规性也较 强，所以受监管收紧的影响相对较小，能够确保业务的稳健发展。2017 年上 半年，理财产品业务收入占建行营业收入仅约 4%，我们认为资管新规的出台 不会对建行业务产生重大不利。此外，建行今年 1 月完成发行境内优先股，筹 集资金总额达600亿元人民币，将进一步增强其一级资本充足率，为应对业务 发展和未来潜在的更严格的监管要求奠定基础。

上调至买入评级。基于对资产负债表增速的调整，我们将对建行 2017 年至 2019 年的纯利预测，轻微下调至 2,419 亿元人民币、2,654 亿元人民币和 2,920 亿元人民币。同时，我们将估值方法由使用可比同业 P/B 进行估值转换 为 DDM。现时，建行的股价相当于 2018 年预测市帐率的 0.85 倍。我们给予 该行的最新目标价为 9.70 港元，相当于公司 2018 年预测市帐率的 1.06 倍。 上调至买入评级。