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机构：民生证券
研究员：周泰/陈立
销售金额位列全国前十，土储货值充足。2024 年公司实现销售金额1116.3亿元，位列克而瑞行业销售金额排名第9 位，首次进入克而瑞全国房企TOP10阵营，排名较2023 年提升2 位，同时也成为TOP10 中唯一的民营房企，在大本营杭州，公司已连续7 年荣获杭州市场销售冠军；截至2024 年底，公司尚未结算的预收房款为1253 亿元，公司对于2025 年的销售目标定位在1000 亿左右，因此足以支持未来公司的营收规模；截至2024 年底，公司在建和拟建总建筑面积997.64 万方，尚未领取施工许可证项目建筑面积为61.14 万方，土储规模充足，为公司未来可持续发展提供有力保障。
债务结构逐渐优化，融资成本不断下降。截止2024 年末，公司权益有息负债305 亿元，较年初下降55 亿元，权益货币资金余额327 亿元，较年初上升10.47%，公司历史上首次权益货币资金大于权益有息负债；公司并表有息负债规模374.34 亿元，较上年末下降40.83 亿元，其中银行贷款占比83.2%，直接融资占比16.8%，债务结构清晰；扣除预收款后的资产负债率为57.88%，净负债率为 0.57%。债务期限构成上，短期债务为103.68 亿元，占比仅为28%，低于期末货币资金（371.4 亿元），现金短债比为3.58 倍，可有效覆盖短期债务；截至2024 年底，公司平均融资成本为3.4%，较上年末下降0.8 个百分点，融资成本持续下降。
保持理性土地投资，持续深耕杭州。截至2024 年底，公司新增项目计容建筑面积合计187 万平方米，权益土地款224.4 亿元，新增土地储备项目23 个，其中杭州22 个、南京1 个，杭州土地市场占有率37%，继续保持领先地位；截至2024 年底，公司土地储备中杭州占70%，浙江省内非杭州的城市包括金华、湖州、宁波等经济基础扎实的二三线城市占比20%，浙江省外占比10%。
投资建议：公司作为民营企业龙头，土地储备丰富，现金流充足，我们预测2025-2027 年营收分别达702.31 亿元/725.33 亿元/751.87 亿元，同比增长1.6%/3.3%/3.7%；2025-2027 年PE 倍数为9/7/5。维持“推荐”评级。
风险提示：公司土地拓展不及预期；市场回暖速度不及预期