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机构：国盛证券
研究员：夏君/刘玲
盈利性方面，2024 年EBITDA 录得4.24 亿美元，同比增长22.5%，主要是受到效率提升及成本下降、产量的影响及2023 年供应商中断事件的消除等因素影响，EBITDA 利润率录得9.9%、同比提升1.7pct。耐世特的归母净利润同比增长68%到6172 万美元，归母净利润率1.4%左右，同比提升了0.6pct。
受益于自动驾驶的核心标的，2024 年获得两个线控转向订单，预计2026 年落地。相比较传统转向，线控转向技术取消了方向盘与车轮之间的机械连接，方向盘和转向轮之间不再存在物理连接，角传递特性和力传递特性都可以由软件定义。
通过线控转向技术，车辆可以实现更灵活的底盘和座舱设计、更精确的高速场景转向精度、更高级别的响应精度，是高阶自动驾驶的重要技术之一。2024 年，公司获得了两个线控项目订单：一个来自于北美领先电动汽车品牌，该项目采用无方向盘设计的车轮执行器方案；另一个来自于中国市场，两个项目均预计2026 年落地。我们认为线控转向未来已来，原因在于：1）过去公司获得线控订单的海外客户，在自动驾驶软件等方面的能力较弱、进展较慢，而2024 年获得的北美客户为全球领先的智驾企业，有望率先实现线控转向项目的规模化量产上车，2）除了北美客户之外，全球最领先的自动驾驶企业大多落于中国，各家整车厂在智驾领域激烈角逐，中国消费者也已经开始将智驾能力作为购车考虑因素之一。展望L4阶段，我们预计当前智能车已进入到L4 能力储备阶段，除了现有订单，公司有望陆续获得中国整车厂的线控转向订单。
4 月车展将展示后轮转向技术，2024 年已获得后轮转向订单。后轮转向技术是线控转向的一种类型，耐世特的后轮转向系统允许后轮与前轮协调转动，最大转角可达12 度，在低速和高速条件下优化操控性和稳定性，优先考虑了成本效益、轻量化、耐用性及整车集成，将在4 月的上海车展首发。2024 年公司获得首个后轮转向订单，来自一家中国整车厂，目标在2026 年量产。我们认为，后轮转向系统在较大车型上可以带来明显更优的消费者驾驶体验，例如减小转弯半径等，在MPV、SUV、皮卡、跑车等市场均有较好的应用价值，建议关注未来整车应用趋势。
投资建议：我们认为公司收入端长期有望乘电动化及智能化大势，保持稳健增长，并有望成为线性转向系统量产第一梯队。我们预计公司2025-2027 年收入分别为43/46/50 亿美元，经调整EBITDA 为4.9/5.7/6.7 亿美元，归母净利润为1.2/1.6/1.9亿美元，同比+88%/+41%/+15%。我们给予公司目标价4.66 港元，对应2025年13 倍P/E，维持“买入”评级。
风险提示：盈利性恢复慢于预期、新能源车渗透率提升不及预期、高阶智能驾驶落地速度慢于预期、汇率风险、通胀影响超出预期风险、美国新能源汽车政策风险。