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机构：中信建投证券
研究员：赵然/沃昕宇
受益于“报行合一”政策实施和权益市场回暖，公司资负两端均有亮眼表现，其中负债端价值率改善显著驱动NBV 实现较快增长，资产端总投资收益强劲增长驱动利润高增， 并且公司全年每股股息同比增速高达197.6%，基于2024 年股息和4 月9日收盘价计算的股息率高达5.3%，配置价值凸显。资产端看，按“股票+基金+计入长股投的鸿鹄志远私募基金”口径计算，公司对公开权益资产的配置比例高达20.5%，其中按FVT PL 计量的公开权益配置比例为16.4%，为公司业绩在权益市场回暖时带来强大业绩弹性。负债端来看，公司全面推进战略转型，看好个险队伍产能持续改善和银保渠道价值贡献进一步增长。
事件
新华保险披露2024 年业绩
公司全年归母净利润同比+201.1%至262.3 亿元，NBV 同比+106.8%至62.5 亿元，综合、总、净投资收益率同比+5.9pct、+4.0pct、-0.2pct 至8.5%、5.8%、3.2%。
简评
1. 整体业绩：全年DPS 同比+197.6%，内含价值稳健增长
全年归母净利润同比+201.1%至262.3 亿元，主因总投资收益同比+251.6%至796.9 亿元，派息方面，公司全年拟派发每股股息2.53 元，同比+197.6%，占归母净利润比例30.1%。
年末，归母内含价值2584.5 亿元，较上年末+3.2%。2024年，公司审慎下调用于内含价值评估的非投连账户长期投资回报率假设至4.0%、风险贴现率假设至8.5%，经济假设变动对内含价值带来负向贡献354.58亿元，占期初内含价值比重14. 2%，但受益于投资回暖带来的经济经验偏差正向贡献203.6 亿元和期初内含价值当期期望收益165.1 亿元，内含价值仍实现稳健增长。年末，公司归母净资产962.4 亿元，较上年末-8.4%。
2. 负债端：价值率改善驱动NBV 实现较快增长
全年NBV 同比+106.8%至62.5 亿元，主因银保渠道“报行合一”政策实施带动整体NBVM同比+7.8pct至14.6%。受益于“报行合一”政策的实施和公司积极推动业务结构优化，公司银保渠道价值率同比+8.7pct 至10.1%，是驱动整体价值率改善的最主要因素。公司聚焦银保期交规模，提升价值贡献，银保渠道新单期缴占比同比+12.9pct 至55.7%，NBV同比+516.5%至25.1 亿元，NBV占比同比大幅提升26.7pct 至40.1%。此外，公司个险渠道亦聚焦价值增长，坚持“多元化、长年期、高价值”转型策略，新单期缴占比同比+4.5pct 至88. 8%，NBVM 同比+4.6pct 至27.0%。
全年新单保费同比-4.6%至425.9 亿元，主要受银保渠道优化业务结构、压降趸交业务规模影响。公司银保渠道积极推动业务结构优化，趸交保费同比-33.7%至110.3 亿元，导致银保渠道新单保费同比-14.3%至249. 2亿元。。
个险渠道加快高质量营销队伍转型发展，队伍产能大幅提升。公司依托“XIN 一代”计划的落地与实施，推动队伍绩优转型，月均人均综合产能同比+41%至0.81 万元，推动个险渠道新单保费同比+13.7%至149. 0 亿元、NBV 同比+37.2%至40.3 亿元。个险代理人规模人力13.6 万人，同比-12.3%，但月均绩优人力同比+4%至1.55 万人、月均万C 人力同比+28%至0.35 万人。
新业务贡献CSM大幅增长，CSM余额稳健增长。全年新业务贡献CSM 同比+78.3%至110.0 亿元， 预计主要为新业务利润率改善驱动。CSM 余额同比+4.1%至1758.7 亿元，CSM 余额的稳健增长为未来利润释放奠定坚实基础。 全年原保险合同保险服务业绩同比+9.8%至162.4 亿元。
3. 资产端：权益市场回暖带动总投资收益强劲增长
受益于权益市场回暖，全年总投资收益同比+251.6%至796.9 亿元，其中公允价值变动损益和买卖价差损益分别为357.2 亿元、27.3 亿元，较上年同期的-59.4 亿元、-125.0 亿元均显著改善。全年综合、总、净投资收益率同比+5.9pct、+4.0pct、-0.2pct 至8.5%、5.8%、3.2%。年末投资资产1.63 万亿元，较上年末+21.1%。受益于总投资收益的强劲改善，公司全年实现投资业绩156.7 亿元，较上年的-59.6 亿元显著优化。
资产配置层面以久期长、现金流稳定的固定收益类资产为压舱石，同时辅以均衡的权益类资产配置，以提高长期投资回报。固收投资方面，一方面通过配置长久期利率债，适度拉长资产端久期，收窄资产负债久期缺口，另一方面积极寻找优质项目的配置机会，同时采取措施有效防范信用风险。权益投资方面，向高股息OCI类等持有型权益资产进行策略迁移，截至2024 年底，高股息OCI 类权益工具投资由年初的53.70 亿元增长至306.40 亿元，增长470.6%。
投资建议：资产端业绩弹性大，负债端改善动能强，派息大幅增长进一步提升配置价值，建议重点关注受益于“报行合一”政策实施和权益市场回暖，公司资负两端均有亮眼表现，其中负债端价值率改善显著驱动NBV 实现较快增长，资产端总投资收益强劲增长驱动利润高增，并且公司全年每股股息同比增速高达197.6%，基于2024 年股息和4月9 日收盘价计算的股息率高达5.3%，配置价值凸显。资产端看，按“ 股票+基金+计入长股投的鸿鹄志远私募基金”口径计算，公司对公开权益资产的配置比例高达20.5%，其中按FVT PL计量的公开权益配置比例为16.4%，为公司业绩在权益市场回暖时带来强大业绩弹性。负债端来看， 公司全面推进战略转型，看好个险队伍产能持续改善和银保渠道价值贡献进一步增长。估值方面，截至4 月9 日收盘，公司2025年PEV为0.52倍，安全边际充足，看好估值修复投资机会。我们预计公司2025/2026/2027年的NBV增速分别为28.4%/13.6%/13.5%，给予公司未来12个月目标价58.89 元，对应2025年PEV为0.65倍， 维持“买入”评级。
风险提示：
负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。
长端利率超预期下行：如果长端利率出现超预期下行，将对公司的投资收益产生不利影响。
权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。
居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期：保障型产品的新业务价值率一般较高，若居民对此类产品的需求持续低迷，可能对公司的新业务价值增长带来负面影响。
