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机构：方正证券
研究员：周昕
24 年全年：2024 年公司收入85.1 亿元/同比+167.5%；实现归母净利润14.7亿元/同比+253.9%，落在此前业绩预告上端。公司全年分红10.7 亿元，派息比率72.8%。
24H2：公司收入49.9 亿元/同比+182.9%；归母净利润8.9 亿元/同比+303.2%。
同店驱动增长扩店稳健，品牌持续破圈：24 年公司门店新增7 家、优化扩容4 家，年末门店数达36 家；同店增长120.9%，同店端驱动高增。受益于老铺黄金品牌影响力的持续提升及产品的推陈出新，24 年内品牌忠诚会员达35 万名，同比增长15 万名。公司24 年单商场平均实现流水3.3 亿元，于所有珠宝品牌中，在中国内地单商场平均收入/坪效排名第一。线上平台收入10.6 亿元/同比+192.2%，占比达12.4%/同比+1.0pct，线上占比基本稳健。
毛利率稳健、费用体现经营正杠杆，净利率显著提升：24 年公司毛利率41.2%/同比-0.7pct，在金价持续高涨背景下年内两次提价保持毛利率稳健。24 年销售、管理、研发、财务费用率分别为14.5%、3.2%、0.2%、0.4%，分别同比-3.7、-2.1、-0.1、-0.2pct，在同店大幅提升背景下体现经营正杠杆效应。24 年公司实现经调整净利润15.0 亿元/同比+253.4%，经调整净利率17.7%/同比+4.3pct。
盈利预测与投资建议：25 年老铺品牌影响力继续扩圈，多地门店延续排队热潮，预计同店在高基数下仍将实现爆发性增长，渠道扩张有望延续偏谨慎策略但仍将贡献增量，且年内海外市场拓展值得期待。此外年内金价持续上涨，消费者心态经历24 年后发生变化对金价长期看涨信心增强，也为老铺高增奠定了基础。竞争角度看，老铺凭借其高端黄金珠宝独特定位，与奢侈品、传统大众黄金珠宝形成差异化竞争，已在核心客群中占据强心智，中短期难以见到成规模竞品竞争。我们上调公司25-26 年归母净利润预测为37.6、49.9 亿元，维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示：金价大幅震荡的风险；品牌势能不及预期；单店不及预期
