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周黑鸭(01458.HK):门店提质为先 成本回落下H2净利率同比回升

04-02 16:03 114

机构:国海证券
研究员:刘洁铭/秦一方

  事件:
  2024 年3 月27 日,周黑鸭发布2024 全年业绩公告。2024 年公司实现营收24.51 亿元,同比-10.66%,归母净利润0.98 亿元,同比-15.03%。
  2024H2 公司实现营收11.91 亿元,同比-10.38%,归母净利润0.65 亿元,同比+364.29%。
  投资要点:
  门店提质为先,平均单店收入略降。2024 年以来,公司一方面坚决关闭位置不佳、长期亏损等低质门店,另一方面采取多项措施提升存量门店的质量。2024 年门店总数为3031 家,同比减少785 家,2024H1 和H2 分别净减少360/425 家。分门店类型来看,公司仅交通枢纽店呈现正向增长,2024 全年交通枢纽店新增36 家至355 家;商圈商业体减少504 家至1752 家;社区店减少252 家至593 家;其他门店减少65 家至331 家。单店来看,2024 年平均直营店/特许经营门店平收入同比-9.3%/-9.9%。2024 年公司客单价为54.39 元,同比-4.4%,主要系公司积极拓展中低价格带产品,14.9 元及以下产品月均销售额占比约15%。
  真空产品有所进展,特许经营渠道下滑较大。分渠道来看,2024 年公司直营渠道营收13.9 亿元,同比-5.1%,主要系直营门店同比减少129 家至1591 家,门店数量缩减7.5%;特许经营渠道营收6.1亿元,同比-21.9%,主要系加盟门店减少656 家至1440 家,门店数量缩减31.3%;线上渠道营收3.3 亿元,同比-15.5%;其他收入1.1 亿元,同比+15.6%,预计主要系公司散装产品还成功进入了胖东来、永辉、雅斯等线下商超渠道,真空产品成功进入到Costco、零食很忙等连锁渠道。
  费率提升拖累全年盈利能力,成本优化下H2 净利率回升。2024 年公司毛利率为56.8%,同比+4.4pct,2024H2 毛利率为58.3%,同比+5.9pct,主要系原材料价格回落,以及供应链生产效率的提升。
  费用端,2024 年公司销售/管理费用率分别为40.4%/10.6%,同比+4.5pct/-1.0pct,销售费率提升主要系公司积极拓展优质点位带来的租金成本提升(自营交通枢纽门店的平均租金水平高于其他类型的门店)。最终,公司2024 全年净利率为4.0%,同比-0.2pct;其中2024H2 净利率为5.5%,同比+4.4pct,主要系原材料成本下行带来毛利率的优化,叠加所得税率的下降。
  积极发力商超、海外等新渠道,新布局复合调味品赛道。当前受到消费趋势变化影响,公司门店主业有一定的压力,2025 年仍以提升单店店效、恢复业绩增长为核心目标,夯实主品牌基本盘。此外,公司正在积极探索通过散装产品和真空产品进入到会员商超、零食量贩、海外市场等新渠道,2024 年公司真空产品收入占比约11%,有望形成新的增长曲线。2025 年3 月27 日,公司与四川申唐产业集团在武汉正式签署战略合作协议,宣布成立合资公司“四川周黑鸭食品科技有限公司”,共同开发周黑鸭“嘎嘎香”系列复合调味品及方便速食产品,公司开启布局千亿级复合调味品赛道,有望形成“休闲零食+家庭餐桌”双赛道驱动的新增长模式。
  盈利预测和投资评级:展望2025 年,公司仍以提升单店店效、恢复业绩增长为核心目标,夯实主品牌基本盘,同时积极拓展流通渠道,探索海外市场机会,并开启布局千亿级复合调味品赛道,有望打造新增长渠道。我们调整对公司的盈利预测,预计公司2025-2027 年公司营业收入为27.05/30.32/34.58 亿元,同比+10%/+12%/+14%;预计归母净利润为1.29/1.58/1.87 亿元,同比+31%/+23%/+18%;EPS 分别为0.06/0.07/0.08 元,对应PE 分别为33/27/23X,维持“买入”评级。
  风险提示:1)原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力;2)新店型发展不及预期;3)门店扩张不及预期;4)门店管理半径扩大所带来的管理风险;5)线上拓展不及预期。

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