青岛啤酒(600600)：轻装上阵 24Q4改善明显-格隆汇

机构：信达证券
研究员：程丽丽/赵丹晨

　　事件：青岛啤酒发布 2024年业绩报告，2024年实现营收 321.38 亿元，同比-5.30%；实现归母净利润43.45 亿元，同比+1.81%；实现扣非归母净利润39.51 亿元，同比+6.19%。
　　点评：
　　Q4 销量改善明显，主品牌增长较好。2024Q4 公司实现营业收入31.79亿元，同比+7.44%，其中销量同比+5.61%至75 万千升，吨酒收入同比+1.73%至4221 元。从产品结构来看，2024Q4 公司主品牌销量同比+7.45%，增速转正，副品牌销量同比+2.06%。从价格带来看，2024Q4公司中高档及以上产品销量同比+10.9%，表现较好。从全年来看，公司主品牌销量同比-4.82%，跌幅低于副品牌-7.22%，对全年吨价有一定的提振作用，公司2024 年吨价同比+0.59%。
　　山东、华北收入略有承压，但是利润表现较好。从区域市场来看，我们认为公司2024 年销量有所承压主要原因在于山东市场疲软，销量同比下滑24 万吨至533 万吨；2024 年山东市场吨价同比+0.94%，收入同比-3.38%。华北市场销量基本持平，同比增长1 万吨，但是吨价略有压力，同比-2.52%，致使收入同比-2.24%。尽管山东、华北收入端表现弱于上年同期，但是利润仍然保持了较好的增长，2024 年净利润分别同比+13.96%、15.54%。
　　千升酒成本下降，毛利率改善。从成本端来看，2024 年公司营业成本同比下降16.07 亿元至192.10 亿元，吨酒成本同比-1.98%，原材料价格下降的红利持续兑现，带动毛利率同比+1.57%至40.2%。从费用端来看，2024 年公司销售费用同比2.2%至46.03 亿元，销售费用率同比+0.4pct 至14.3%，控费较好；管理费用同比-7.4%至14.07 亿元，管理费用率同比-0.1pct 至4.4%。综上，公司全年实现归母净利润43.45亿元，同比+1.8%，归母净利润率同比+0.9pct 至13.5%；实现扣非归母净利润39.51 亿元，同比+6.2%，扣非归母净利润率同比+1.3pct 至12.3%，盈利能力持续提升。
　　盈利预测与投资评级：啤酒行业格局清晰且稳定，高端化稳步推进，我们认为山东和华北产品结构升级+华东和华南利润提升有望提供较好的盈利弹性，预计2025-2027 年EPS 分别为3.48、3.96、4.39 元，对应2025 年4 月2 日收盘价（78.51 元/股）PE 为23、20、18 倍，维持“买入”评级。
　　风险因素：中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨